摘 要

货币政策能够对房地产进行相关的调控。我国的房地产行业在改革后发展很快，是促进经济方面的重要产业。但是，房地产的过快发展也使房价的不停增长。面对日益增长的房价，我国发布了许多货币政策进行调节，却没有得到理想的效果。因此，要想使货币政策可以更好地发挥调控的作用，需要对问题进行详细的研究。

论文先分析了货币政策对房地产的调控历程存在的问题以及传导的细节，接着选取合适的变量进行实证分析，得出具体的结论，为完善利用货币政策调控房地产市场的发展提供决策和参考建议。

本文首先介绍了论文问题而且运用具体的数据对货币政策影响房地产价格的调控历程进行了定性分析，接着研究了我国货币政策对房地产价格的具体机理。然后，选取一定的变量，运用实证方法对我国货币政策影响房地产价格进行实证分析。最后，总结研究结论；指出如何尽力改善我国货币政策调控房地产。

关键词：房地产价格；货币政策；房地产市场； VAR模型

Abstract

Monetary policy can regulate real estate. The real estate industry in our country has grown rapidly since the revolution, and it has gradually been an important part of the economy. But the rapid growth of real estate has also led to the continued growth of real estate prices. In the face of increasing housing prices, we've had a series of monetary policies that have been introduced to macro control, but have not had the desired effect. Therefore, monetary policy can better play the role of regulation and control, which requires a detailed study of the problem.

Paper first analyzes the problems existing in the regulation of monetary policy on real estate and the details of conduction, then carries on the empirical analysis, select the appropriate variable specific conclusions, to improve the use of monetary policy regulation and reference for development of the real estate market.

In this work, we introduce that problem of the paper first and use the specific data to analyze the real estate price control history of the monetary policy, then study the real estate price mechanism of our domestic monetary policy. Then, we take a certain variable, and use the empirical method to empirically analyze the impact of our monetary policy on real estate prices. It turns out that there is a definite equilibrium between monetary and real estate prices in the long run. Lastly, summarize that conclusion of the study; Put forward the advice on how to improve China's monetary policy on real estate regulation

.Key Words：Real estate prices; Monetary policy; Real estate market; VAR model

目 录

第1章 绪论 1

1.1 选题背景与选题意义 1

1.1.1 选题背景 1

1.1.2 选题意义 1

1.2 国内外研究综述 2

1.2.1 国外研究综述 2

1.2.2 国内研究综述 2

1.3 研究思路与方法 3

1.3.1 研究思路 3

1.3.2 研究方法 4

1.4 研究创新点与不足 4

1.4.1 研究创新点 4

1.4.2 本文的不足之处 5

第2章 我国货币政策对房地产的调控分析 6

2.1货币政策对房地产的调控历程 6

2.1.1第一阶段：宽松的货币政策（1998-2002） 6

2.1.2第二阶段：双稳健货币政策（2003-2007） 7

2.1.3 第三阶段：适当宽松的货币政策（2008-2010） 8

2.1.4 第四阶段：稳健的货币政策（2011-2016） 8

2.2货币政策调控房地产存在的问题 9

2.2.1货币政策对房地产的调控缺乏针对性 9

2.2.2放松调控会导致房地产泡沫重新出现 9

2.2.3货币政策变动频繁，调控缺乏一致性 10

2.2.4调控房地产的政策之间缺乏配合 10

第3章 我国货币政策对房地产影响的机理分析 11

3.1利率传导渠道 11

3.2信贷传导渠道 11

3.3资产价格传导渠道 13

第4章 我国货币政策对房地产价格影响的实证分析 14

4.1研究方法的选择 14

4.2变量的选择和数据的处理 14

4.2.1变量的选择和确定 14

4.2.2数据的分析和处理 14

4.3货币政策对房地产价格影响的实证分析 15

4.3.1相关性的分析 15

4.3.2平稳性检验 17

4.3.3协整检验 18

4.3.4向量误差修正模型 19

4.3.5格兰杰因果检验 20

4.3.6脉冲效应分析 20

第5章 结论与政策建议 22

5.1主要研究结论 22

5.2政策建议 22

参考文献 24

致 谢 25

第1章 绪论

选题背景与选题意义

1.1.1 选题背景

自从我国不再依据福利进行分房消失和住房货币化的改革让房地产行业得到了极大发展。房地产对经济增长的贡献由2005年的5.3%提高到了2016年的8%，成为了持续扩大内需，带动经济增长的新动力。而我国城市化的推进让房地产行业逐渐发展成熟，房地产行业也成为了重要产业给国民经济一定支持。

近年来，房地产市场的繁荣发展提高了人们对于房地产领域的关注程度，房地产的价格也不断走高。1998年，我国房价为2063元每平方米，而2017年已经涨为10455元每平方米，其间上涨5倍，给国民经济的发展和人民的生活带来不便，不利于国国民经济的平稳运行。因此政府出台了一系列相关政策。

1.1.2 选题意义

目前有关房地产市场的研究很少。作为国民经济的支撑力量，这么多年，房地产市场发展清晰可见，房地产的价格也是快速飙升。正是由于房地产市场的迅猛发展所造成的经济的负面影响，让人们意识到调控房地产迫在眉睫。首先，房地产价格的接连上升会引发通胀，进而导致消费和投资水平的变动。而且，房价变化会破坏金融市场的稳定。房地产市场的资金十分密集，从开发商购置土地，建设开发到消费者购买房屋，都需要银行信贷的支持。房价的快速增长和市场的迅速扩张，造成了房地产泡沫。泡沫破裂会破坏我国经济原有的稳定。最后，房价的暴涨会使货币政策失去原有的效果，干扰货币政策的施行。房地产市场与商品市场不同，不能仅依靠市场配置资源，政府的调控也很关键。目前，我国经济呈现不稳定的态势，政府愈发重视房地产的调控，在这样的现实背景中讨论我国货币政策对于房地产的影响意义深远。

国内外研究综述

1.2.1 国外研究综述

目前从不同的角度对于货币政策影响房地产的研究仍然在探索阶段。大部分外国学者都是对传导机制的具体环节或某一特殊的传导渠道进行研究，主要是从利率、信贷、资产价格这三个方面进行研究的。

（1）利率方面

国外学者很多都是从利率途径出发进行研究。研究结果存在差异。部分研究人员认为利率与房地产价格之间是相反变动，即提高的利率会降低房价。如Matteo和Raoul（2008）的研究显示，抵押贷款利率和房价存在负相关的关系。但是，也会有部分学者持有不同的观点^[1]。Bernanke 和 Gertler（1995）研究得出短期利率冲击对房地产投资的影响强烈且持续长，对于长期利率冲击的反应小时间短^[2]。

（2）信贷方面

Collyns and Senhadji(2002)通过对部分国家房价与信贷关系的研究发现房价会随信贷量的增加而上涨^[3]。但是Gerlach和Peng（2005）则运用香港80和90年代的所有的季度数据，研究了银行信贷与房价之间短期存在变动关系和长期稳定的关系的可能性，结果表明房地产价格是单方向影响银行的信贷 ^[4]。

（3）资产价格方面

在这一方面，人们往往会选择股票作为依据。例如： Raymond Y.C.（2001）建立 VAR 模型发现香港的房地产上市公司其股票价格波动对房地产价格的影响是比较大的。 ^[5] 。Chen(2001)选取台湾股票和住宅价格的每一季的相关数据进行了实证方面的分析，发现房价会随资产价格的上涨而上升。^[6]

1.2.2 国内研究综述

房地产行业在我国发展并不久，近年来国内的研究者也开始进行深入的研究。

（1）定性方面

盛松成（2003）定性的分析了货币政策与房价的关系和调控房价困难的地方，对贷款限额和利率调控房价进行了指导^[7]。张换兆、王家庭（2006）发现，利率与房地产的供求变动相反，利率上升会降低房地产的供需，影响房价^[8]。贺建清（2011）探究货币政策影响房地产价格的各种传导作用于实体经济的过程，证明了传导过程中各个渠道的有效性＂^[9]

（2）实证方面

在实证研究的方面，第一个关于利率传导效应，聂学峰, 刘传哲(2010)实证分析后得出利率对房价有不显著的影响^[10]。王芳（2014）通过建立VAR模型发现作为价格型货币政策的利率，在我国尚未完全市场化之前，没有太明显的影响房地产价格^[11]。李霜（2013）采用VAR模型研究三种货币政策工具与房价的联系，利率对房价的影响是最高的，除此之外其他的指标例如货币供应量与贷款余额对房价影响不明显^[12]。

第二是对信贷传导效应的分析，向宇和袁锦芝（2010）利用 01-09 年的每一季的数据定性分析发现信贷变化不是根本影响房价的原因，但房价上涨会影响信贷^[13]。黄红（2014）使用从信贷渠道出发，深入分析房地产企业获取银行贷款及资产负债表的变化以及企业净资产和外部融资溢价，最终证明货币政策会放大房地产行业投资和产出影响^[14]。

第三是对货币供应量的分析，王宏涛，崔景钗（2017）和李美玲，牛小玲（2017）实证分析得到货币供应量与银行信贷是影响房价最大的两个因素^[15][16]。成慧茹（2016）选取连续14年每个月市场的数据，对货币供应量进行滤波分析得到：数量相关的货币政策工具会比价格相关的货币政策工具对房价的调控作用更好^[17]。

研究思路与方法

1.3.1 研究思路

第一部分，绪论。这部分主要提出论文研究意义和其他相关内容。

第二部分，货币政策对房地产的调控历程和问题。通过分析货币政策对房地产的调控历程，指出制定的货币政策调节房地产存在的一些问题。

第三部分，货币政策调节房地产的具体的机理。这一部分主要介绍了货币政策对房地产价格传导的具体细节。

第四部分，货币政策影响房地产价格的实证方面的研究。在已有的理论分析的基础之上，选取合适的变量结合收集的数据，用具体的方法探究货币政策对房价产生的影响。

第五部分，结论及对策。总结研究结论，提出如何有效完善我国货币政策调节房地产市场的方法。

1.3.2 研究方法

（1）理论分析法

定性分析方面，使用理论分析法对我国货币政策对房地产价格的调控历程和传导方式进行分析，指出货币政策调节房地产存在的一些问题；

（2）实证分析法

定量分析方面，通过收集我国货币政策的代表性变量和房地产价格的数据建立VAR模型，运用一般的统计分析和现代相关计量经济分析方法，包括ADF平稳性检验和格兰杰因果检验等。

研究创新点与不足

研究创新点

第一，放弃缺乏合理性的变化趋势并不明显的房地产价格指数。用商品房的销售总额比上销售面积得到的商品房平均销售价格作为反映价格变动的指标。

第二，消除季节和通货膨胀对数据的干扰，为了获得更准确的结果。

第三，多数研究在选择货币政策的相关变量时，往往会选择货币供应量、实际利率、金融机构各项贷款余额这样常用的变量，却忘记了存款准备金率。因此，本文货币政策指标中存款准备金加入模型，提高模型的拟合度，并且还研究了货币政策变量的冲击影响。

1.4.2 本文的不足之处

第一，对于缺失数据的处理太简单。例如商品房的平均销售价格的月度数据在有一些月份没有办法获取。本文只是简单的用缺失月份的附近月份的平均值作为替代值，由此得到的结果可能有一些的误差。

第二，包括的指标不多。理论上汇率也用于货币政策调控，但是，我国现在是有限有管理的浮动汇率制，央行想要稳定汇率使得汇率渠道不是很有效。而且目前有关的研究并不多，相关理论并未成熟，因此本文未将其纳入模型之中。

第2章 我国货币政策对房地产的调控分析

我国通过房地产改革，体现出了市场的流通价值。房地产市场的发展以及经济环境的改变，让与之密切相关的货币政策也在不断地进行调整。本章中，我们将结合数据定量的分析货币政策对房地产的调控。

2.1货币政策对房地产的调控历程

本文中定量探究货币政策对房地产价格调控，选取1998-2016年的月度数据。用商品房的平均价格代替房地产价格，存款准备金率和中长期贷款利率作为衡量货币政策的指标，其中，中长期贷款利率是三种计算时期的平均值。

图2.1 1998-2016年商品房均价与货币政策变动情况

整体来看，货币政策对房地产价格的调控历程大致可以分为四个阶段：1998-2002 年: 支持房地产发展的宽松的货币政策、2003-2007 年：抑制房地产价格上涨的双稳健货币政策、2008-2010 年：促进市场复苏的适当宽松的货币政策、2011-2016 年: 推动房地产市场发展的稳健货币政策。

2.1.1 第一阶段：宽松的货币政策（1998-2002）

在这一阶段，亚洲产生了金融方面的危机，对我国经济运行形成了一定的冲击。1999年左右我国经济进入了通货紧缩的阶段。因此，政府采取宽松的货币政策促进经济的增长，可以更好的发展房地产市场。

1. 主要调控政策

1998年7月，国务院颁布了《深化城镇住房改革加快住房建设》，不再有福利相关的住房，住房分配变得货币化。随后1999年2月央行指出有关信贷的指导建议，其重点主要在于开展个人住房消费信贷，促进消费，扩大内需。2000年9月财政部发布的《关于住房公积金管理中心有关税收政策的通知财税》，则鼓励购房和银行信贷，对于个人或银行进行住房公积金贷款实行免税。而1998-2002年期间央行更是连续五次下调金融机构存贷款利率，金融机构中长期贷款利率由9.69%下降到5.61%。先后在1998年2月以及1999年11月两次下调存款准备金率至6%。总的来说，此时相关政策的实施是为了支持房地产行业的发展。

1. 调控政策效果

各项政策的实施让房地产得到了发展。首先，房地产投资方面，其增长率从1998年的13.71%增长到了2002年的22.81%，投资逐年增加。其次，房地产的销售面积也在不断上涨，2002年的销售面积与1998年相比增长了将近2倍。最后，房价的增长的速度基本在3%左右。

2.1.2 第二阶段：双稳健货币政策（2003-2007）

房地产市场的炒房、围房和投机现象的滋生，为经济发展带来了不稳定因素。在这一时期，面对不断升温的房地产市场，我国采取了“双稳健”的货币政策，用渐式的方法调节对货币供应量和信贷的规模，防止房价进一步的上涨。

1. 主要调控政策

首先，央行在2004年10月第一次将贷款利率向上调，随后在2006-2007年间先后8次上调贷款利率，中长期贷款利率由5.61%涨至7.71%。其次，在2005年3月国务院发布了＂国八条＂，列出了控制房价高速上涨的措施。此外，央行还发布了一系列的政策，规定可自行上调房价上涨过快地区的住房贷款首付比例。最后，央行通过存款准备金率政策对信贷规模和货币供应量进行调控，先后多达15次的上调存款准备金率，将其从9%升高将近9个百分点。

1. 调控政策效果

2003年以后，我国房地产市场得到了很好的发展。尽管实施了一系列的政策对房地产进行调控，但是为了稳定房价实施的政策效果并不明显。由图2.1可以看出2003-2007年，房地产价格从2359元/平方米上涨到3863.9元/平方米，增长率达到将近14%。而2007年贷款利率的不断提高，对房地产市场的投机需求进行了有效打击，购房者的购房能力有所下降，商品房销售面积的增长率下降到25%左右，缓解了房地产市场的过热现象。

• • 1. 第三阶段：适当宽松的货币政策（2008-2010）

2008年全球金融出现严重危机，雪灾和地震等自然灾害频发对我国的经济造成了影响。尽管之前的阶段采取了紧缩货币政策，但是面对低迷的全球经济形势，我国不得不采取一些措施来刺激市场，抵御危机。

1. 主要调控政策

该阶段的政策主要是宽松扶持，具体通过下调贷款利率、存款准备金率等对房地产价格进行调控。2008年10月，国务院出台了＂国十一条＂，央行将个人住房贷款的首付比例最低值下调到20%。2008 年9 月，央行在 6 年以来第一次把贷款利率向下调，半年时间下调5次，中长期贷款利率由7.71%下降到5.70%。同时分别在9月、10月和12月4 次降低存款准备金率，下调将近3%。

1. 调控政策效果

总体效果来看，这一阶段货币政策对房地产价格的拉动作用很突出。房地产价格方面，2008年初，房价小幅波动后稳中有升。到了金融危机后的大约半年时间，房地产价格小幅下降到了3799元/平方米。触底反弹后，2009 年房价上涨迅猛，增长率达23.18%。而房地产销售面积方面，2009年销售面积达到94755万平米，同比增加43.63%。可以看到，购房者的信心提高了，房地产价格开始上升和市场慢慢复苏。

• • 1. 第四阶段：稳健的货币政策（2011-2016）

2011年以后，金融危机所引发的冲击已经有所恢复，整体经济运行态势良好，国内的物价水平的稳定增长，导致了通货膨胀压力的增大。随着人民币进入SDR，利率自由化以及汇率体制改革，中国整体的经济环境开始进入稳定发展阶段。

1. 主要调控政策

面对这一时期房价的急速上涨，我国将货币政策由宽松转变成了稳健。2010 年至今，是我国调节房价恢复的重要阶段。2010年国务院颁布了十一条政策来遏制房地产价格过热的现象。2013 年 2 月，国务院常务会议提出了五项进一步完善稳定房价的工作的措施。2011-2012年，央行将中长期贷款利率从6.16%上调至6.87%。2016年，在实施了些许宽松的货币政策后，中长期贷款利率变为4.8%，让房地产市场能够更好发展。同时，2011年，央行连续六次进行上调准备金幅度为0.5%，减少通胀压力的同时也调节了物价水平。而后2012-2016年央行还通过降低存款准备金率来补充流动性缺口，经过几次下调降至16%。

2.调控政策效果