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CEO和CFO哪个对盈余管理的影响更大？

摘要：本文研究了首席财务官股权激励和盈余管理之间的关系。CEO股权激励已被证明与应计盈余管理有关。因为CFO主要对财务报告负责，所以CFO的股权激励应该比CEO在盈余管理中扮演更重要的角色。我们发现，应计盈余的大小以及优于分析师预测的可能性对CFO的股权激励更加敏感。通过研究，我们的结论与证券交易委员会对CFO薪酬的新披露要求相符。

关键词：薪酬；盈余管理；股权激励；首席财务官

1. 综述

本文研究了CFO的股权激励是否与盈余管理相关联。目前的研究主要集中在CEO股权激励如何影响盈余管理。例如，过去的研究发现，CEO股权激励与应计盈余管理以及超过分析师预测的可能性有关。

评论人士和政策制定者都表达了对首席财务官进行股权激励可能导致盈余管理的担忧。Fuller和Jensen指出，经理人薪酬方案中股票期权的比例越来越高，这样造成CEO和CFO都以牺牲企业长期价值为代价，将重点放在提升短期股票价格上。Katz指出，国税局局长马克·埃弗森在参议院财政委员会提交的证词中表示，只有拥有英雄般美德的管理者才能抵制股票增值的诱惑，才不会做出渎职行为。他还建议，CFO能够很容易地操纵盈余，所以不应该用股票期权做他们的报酬，应该在任职期内给他们丰厚固定的薪酬。同样关于这个问题，美国证券交易委员会最近修改了关于高管薪酬的披露规定，要求企业披露其CFO的薪酬。美国证券交易委员会认为，“对股东来说，核心财务人员的薪酬是很重要的。因为他们和核心管理人员一起，共同提供公司定期报告中要求的证明，对公司财务报表和财务信息的公允列报负有重大责任”。 许多财务报表的使用者似乎都赞同证券交易委员会的观点。例如，一位分析师表示，强制披露CFO薪酬是修订后的SEC披露规则的一个重大优点。

尽管现在许多学者关注CFO的薪酬问题，但以前的研究重点是CEO的股权激励而不是CFO。这可能是因为CEO股权激励比CFO大得多，因此被认为是最重要的。此外， CFO是CEO的代理人，CEO有权更换不喜欢的CFO。这或许是为什么CFO一般对自己被授予的股权激励没有过多反应，只对CEO的期望重视。

然而，我们认为，实证研究CFO股权激励在财务报告中的作用是有意义的，因为CFO对财务报告有重大影响。Geiger和North的研究显示，操纵性应计利润在新的CFO上任时显著下降，这说明CFO确实对财务报告有重大影响。他们进一步发现， CEO新上任并不会出现这种现象。研究结果说明，CFO对企业财务报告具有独立影响。Graham，Harvey和Rajgopal的研究证据显示，CFO也关注盈利是否超过标准，并试图报告一系列平稳的收益。Mergenthaler，Rajgopal和Srinivasan发现，CFO在未能达到某些盈利标准之后，就像人们所担心的那样，转而调增盈余。最近的企业欺诈案例如Enron, Worldcom,Qwest和Adelphia也表明，CFO可以显著影响会计质量。与此观点一致的是，2002年，“萨班斯奥克斯利法案”正式生效，要求CFO以及CEO就公司发布的财务信息的准确性和完整性提供个人证明。在本文研究中，我们认为，CFO股权激励可能比CEO对盈余管理有更大的影响力，因为CFO对包括编制财务报告在内的财务系统管理负有最终责任。

为了验证CFO的股权激励在盈余管理中的作用，我们分别探索了CFO和CEO股权激励与盈余管理的关系，再共同进行研究。我们考虑两种设置并使用了先前研究CEO股权激励和盈余管理之间关联的方法。先前的研究表明，萨班斯奥克斯利法案可能会改变盈余管理行为。所以我们的研究分为萨班斯法案实行之前和之后。我们通过重新审视Bergstresser和Philippon的发现（CEO股权激励比率解释了公司在1994 - 2000年期间的应计利润管理），首先研究了应计利润管理。我们确认他们研究的CEO样本时期（1993-2001）恰好是SOX之前。更重要的是，我们发现，CFO股权激励的权责发生额大大高于CEO股权激励。更重要的是，我们发现，应计项目的大小在CFO股权激励时比CEO股权激励更显著地增加。

此外我们发现，2002 - 2006年萨班斯法案后，CEO和CFO的股权激励与应计利润的大小无关。这并不奇怪，因为根据科恩，戴伊和Lys的报告，在萨班斯法案后，由于可操纵应计利润的下降，以及EO和CFO股权激励的共同不利措施减少，盈余管理也就下降了。

其次，我们考虑了CFO股权激励与满足或超出分析师预期的可能性（统称为超过分析师预期的可能性）之间的关系。Cheng和Warfield研究证明，企业超出分析师一致预期的可能性在CEO股权激励时有所增加。通过研究1993年至2001年（萨班斯法案前）和2002年至2006年（萨班斯法案后）的样本，我们发现，在解释公司超过分析师盈利预期的概率时， CFO的股权激励比率占显著主导地位。与以前的盈余管理研究类似，我们用公司股价变动对管理者股权激励的敏感性来衡量股权激励的盈余管理程度。但是，有理由相信，股权激励措施对解释与盈余和股价之间有较强相关性的公司经理人的盈余管理行为可能更为重要。因此，我们进行了额外的分析，研究股权激励的影响在收益和股价具有相关性的公司之间的变化。我们发现少量证据表明， CEO和CFO的股权激励对收益与股价相关的公司的盈利管理影响更大。

我们的研究通过提供关于CFO股权激励对公司财务报告行为影响的第一个实证证据，填补了现有研究文献中的空白。此前的研究表明，新上任的CFO们驱动着他们的新公司可操纵应计利润的变化。但是，目前尚不清楚CFO股权激励在盈余管理中发挥的作用。我们的研究表明，由于CFO主要负责编制财务报表，他们的股权激励对财务报告的影响主导了CEO股权激励的影响。此外，盈余管理是CFO专门用于应对股权激励的主要手段，而CEO还有许多其他监督职责和其他调节手段。因此，未来对盈余管理的研究应重点关注CFO薪酬。更重要的是，我们的结果证实了公司股东对CFO薪酬的关注，从而为证券交易委员会要求披露CFO薪酬的新要求提供了间接的支持。CFO薪酬披露应与财务报表使用者评估企业财务报告质量相关。

本文结构如下。第二节，本文从标准普尔ExecuComp数据库，选取了1993年至2006年期间的CEO和CFO薪酬以及股权激励，并对它们进行描述性统计。第3节，我们用操纵性应计利润衡量盈余管理程度，实证研究CFO股权激励是否与盈余管理相关。第4节，对本文研究做出总结。

1. CEO和CFO的薪酬及股权激励的描述性统计

我们的分析重点放在ExecuComp数据库筛选出的的1500家公司的CEO和CFO薪酬数据上。我们根据ExecuComp的分类标准（数据项目CEOANN= CEO），筛选出CEO。我们根据ExecuComp（数据项目“标题”）中的管理者职位确定CFO，选项包括：CEO、CFO、司库、控制人，财务总监和副总裁。虽然ExecuComp数据从1992年开始，但是因为信息不完整，我们剔除了1992年数据。表1的组A是CEO和CFO薪酬指标的描述性统计数据(百万美元为单位)。我们报告了两种薪酬制度 - 现金支付和总支付。现金支付是工资和奖金的总和，而总支付是现金支付、股票期权、限制性股票、长期激励计划支付和其他年度薪酬（数据项“TDC1”）的总和。我们还分别报告了管理者股票和股票期权持有量。为了衡量持有股票和股票期权的CEO和CFO的优势，我们使用了Bergstresser和Philippon的股权激励比率。

组A显示，平均来说，CFO的总薪酬大约是CEO的三分之一。与CEO相比，CFO的股票持有量也较少。最后，CFO的平均股权激励比例约为11％，而CEO的平均股权激励率则接近24％。这些统计数据与Aggarwal和Samwick的研究一致，认为由于公司内部的职责不同，CEO们在向高管支付的总薪酬和股权激励中占有绝对的份额。有趣的是，最后一行表明，在我们的样本公司中，CFO相对于CEO的股权激励比例有变化。具体而言就是，首席财务官的股权激励措施范围从CEO的28％（低四分位）到81％（上四分位数）。如果一个管理者的相对工资和对股权激励的依赖反映了他在公司内的重要性，那么我们的统计数据就可以表明，CFO的重要性在不同的公司有所不同。重要的是，我们认为CFO的股权激励对盈余管理应该比CEO更重要，这并不是因为我们认为CFO有更多的股权激励，而是因为他们能更多地操纵财务报告。表1的B组报告了CEO及CFO薪酬和股权激励的相关性。我们发现，CFO及CEO的现金薪酬和总薪酬高度相关（78％为现金薪酬，72％为总薪酬）。CFO与CEO股票期权持有量之间的相关性为68％。然而，CFO和CEO的股权激励比率相关性仅为50%。回想一下，这个比率反映的是由公司股价变化引起的管理者股权财富变化。这种相关性表明，CFO股权激励有可能对企业的盈余管理活动产生独立影响。

表格1是1993年至2006年CEO和CFO薪酬的描述性统计。

Cashpay是工资和奖金的总和;Totalpay是现金，股票期权，限制性股票授权，长期激励计划支出和其他年度薪酬的总和; Stockhld是管理者拥有的股票的价值; Optionhld是由管理者拥有的股票期权的价值;Incentive是每个Bergstresser和Philippon公式计算出的股权激励比率，计算公式为ONEPCT /（ONEPCT CashPay）。在A组中，Incentive_CFO / Incentive_CEO的数值减少是由于Incentive_CEO变量中的零值。对于组B，我们将5％或更低级别的显著性水平标记为粗体。