摘 要

自2008年全球经济危机爆发，美国以及欧盟等发达国家经济受到重创，为寻求缓冲和可持续发展，全球掀起了跨国并购的浪潮。2013年习近平主席提出“一带一路”发展战略，依托“一带一路”沿海国家的基础设施建设等项目，积极发展与亚洲、中东欧和北非等地区的经济合作关系。跨国并购是中国企业在“一带一路”沿线国家上开展国际化经营和海外投资的重要方式，中国对跨国并购的支持政策也相继出台并逐渐完善，为中国企业提供了巨大的机遇。但往往风险与机遇并存，中国企业在跨国并购获得高收益报酬的同时也面临着许多风险。

本文以海航集团的跨国并购活动为例，根据国内外现有的理论基础和研究成果对“一带一路”背景下中国企业在进行跨国并购时的风险进行分析。本文介绍了跨国并购存在的风险，结合在“一带一路”沿海并购上取得突出成就的海航集团的案例，对其并购产生的风险进行定量和定性的分析，提出“一带一路”背景下跨国并购的风险管理对策，以提高企业并购效率。

关键词：一带一路；跨国并购；并购风险；海航集团

Abstract

Since the global economic crisis broke out in 2008, the economies of the developed countries such as the United States and the European Union have been hit hard. In order to seek buffer and sustainable development, the global wave of cross-border mergers and acquisitions has started. In 2013, President Xi Jinping proposed the “One Belt, One Road” development strategy, and actively developed economic cooperation with Asia, Central and Eastern Europe and North Africa, relying on infrastructure projects such as the “Belt and Road” coastal countries. Cross-border Mamp;A is an important way for Chinese companies to carry out international operations and overseas investment in countries along the “Belt and Road”. China's support policies for cross-border Mamp;As have also been introduced and gradually improved, providing huge opportunities for Chinese companies. But often risks and opportunities coexist, Chinese companies face many risks while receiving high-yield returns in cross-border mergers and acquisitions.

Taking HNA's cross-border Mamp;A activities as an example, this paper analyzes the risks of Chinese companies in cross-border Mamp;A in the context of “One Belt, One Road” based on the existing theoretical foundations and research results at home and abroad. This paper introduces the risks of cross-border mergers and acquisitions, combined with the case of HNA Group, which has achieved outstanding achievements in the “One Belt, One Road” coastal mergers and acquisitions, quantitatively and qualitatively analyzes the risks arising from its mergers and acquisitions, and proposes cross-border mergers and acquisitions in the context of “One Belt, One Road”. Risk management strategies to improve the efficiency of corporate mergers and acquisitions.

Key Words：One Belt And One Road；Cross-border Mergers and Acquisitions；Acquisition and Merger risk；Hainan Airlines Group

目 录

摘 要 I

Abstract II

第1章 绪论 1

1.1 研究的目的及意义 1

1.2 国内外相关研究现状 1

1.2.1 国外研究现状 1

1.2.2 国内研究现状 2

1.2.3 研究评述 3

1.3 研究内容和方法 3

1.3.1 研究内容 3

1.3.2 研究方法 4

第2章 跨国并购风险及理论概述 5

2.1 跨国并购的风险 5

2.1.1 跨国并购风险的概念界定 5

2.1.2 “一带一路”背景下跨国并购的风险分析 5

2.2 相关理论基础 7

2.2.1 效率理论 7

2.2.2 委托代理理论 7

2.2.3 信息和信号理论 8

第3章 案例背景概述 9

3.1 海航集团简介 9

3.2 “一带一路”背景下中国企业并购现状 9

3.3 海航并购历程 10

第4章 海航天海投资跨国并购英迈案例分析 11

4.1 并购双方概况 11

4.1.1 天海投资简介 11

4.1.2 英迈国际简介 11

4.2 并购动因分析 12

4.3 并购过程 13

4.4 外部风险分析 13

4.5 内部风险分析 14

4.5.1 决策风险分析 14

4.5.2 财务风险分析 14

4.5.3 整合风险分析 22

4.6 并购绩效分析 22

第5章 海航实业跨国并购CWT集团案例分析 24

5.1 并购双方概况 24

5.1.1 海航实业简介 24

5.1.2 CWT集团简介 24

5.2 并购动因分析 24

5.3 并购过程 24

5.4 外部风险分析 25

5.5 内部风险分析 25

5.5.1 决策风险分析 25

5.5.2 财务风险分析 26

5.5.3 整合风险分析 30

5.6 并购绩效分析 30

第6章 结论与展望 32

6.1 结论 32

6.2 “一带一路”并购风险管理的对策 32

6.3 论文不足与展望 33

参考文献 35

致 谢 37

第1章 绪论

1.1 研究的目的及意义

自2013年我国提出“一带一路”的战略倡导以来，中国企业对海外投资、国际扩张的热情高涨，使得跨国并购也呈现加速势态。“一带一路”，即“21世纪海上丝绸之路”以及“新丝绸之路经济带”，此倡议被提升到国家战略层面的高度后，我国政府也采取了许多措施，积极鼓励企业发展与沿海国家的经济合作，使其达成与沿线周边国家和地区的友好经济合作关系。我国企业在“一带一路”沿线的海外并购事件在2014—2017年间多达333起，并购规模710亿美元，年均复合增长率高达148%^[1]。

借助“一带一路”的战略实施，中国企业越发自主开拓国际市场，将自己的产品和服务远销国外，扩大经济规模，同时通过与国外企业“同台竞争”，可以突显优势，弥补不足。在国家的扶持下，中国企业从海外并购中源源不断得获得技术和资源，加速企业的发展。

然而，由于中国企业在进行跨国并购时缺乏充足的能力和经验,“一带一路”沿线国家投资环境的复杂性使得微观企业个体存在超出能力范畴的潜在风险与投资障碍。受交易价格、文化、地域环境等多方面因素的影响，中国企业的海外并购活动失败案例较多。约44%的海外并购发起后都被迫中止或中断，部分行业如消费品和服务行业的中止和中断比率甚至高达69%。

在新形势下，为达到跨国并购的目的，企业应对并购中所遇到的风险进行很好的识别并制定相应的防范措施。因此，在“一带一路”背景下，研究如何降低中企跨国并购风险，并提出合理有效的建议，具有十分重要的理论和现实意义。

1.2 国内外相关研究现状

1.2.1 国外研究现状

在经济全球化的大背景下，西方早已经过并购浪潮的洗礼，并在一次次成功和失败的案例上吸取了宝贵的经验，取得了丰富的理论研究结果。

Dunning（2000）对竞争优势论产生了一些思考，并将其与一些具体的经济和商业理论联系起来。认为海外并购活动的发生，并占领市场主导地位的主要原因是企业追求增值、全球化、寻求研发专利、当地特权或知识密集型的市场模式。因为知识的开发，技术的研究，市场的开拓均需要时间，而通过跨国并购可以以较低的机会成本实现其目标^[2]。

Michael（2003）认为跨国并购使公司活动领域多样化，学习新的知识并获取了宝贵的资源，但是也带来了多重挑战，包括目标公司自身问题、文化制度的差异以及外来的挑战。将收购后的新市场与其他市场进入机制进行对比，分析企业并购前、中、后的风险来源以及表现形式，并提出对未来研究的建议^[3]。

Jog、Vijay（2012）认为企业在跨国并购的交易过程中，不仅可以通过早期风险识别进行风险防范，还可以通过制定一系列风险管理制度，从顶层设计提前做好风险防范，保证项目顺利实施^[4]。

Hardjo Koerniadi（2015）以1997年至2011年375家美国收购公司为样本，研究跨境并购对收购方合并后违约风险的影响。在控制了美国和目标公司国家之间的文化、制度、地理和管理因素后，发现跨境交易降低收购公司的违约风险水平^[5]。

Hong（2015）提出对跨国并购风险应对方法应该采用定性分析，并从多维度分析企业的跨国并购过程中风险指标的影响及应对措施^[6]。

Skitsko(2017)首先说明了并购过程中风险管理重要性，并根据风险管理的各个流程的内容提出风险评价阶段可以采用层次分析法与关联分析方法对风险管理进行深入的研究^[7]。

1.2.2 国内研究现状

（1）关于跨国并购风险研究现状

宾建成(2008)认为我国企业在跨国并购中还存在诸多问题,这体现在企业方面为:并购时过于关注收购价格,目标企业选择不当;并购前缺乏明确的战略规划,并购准备不够充分;缺乏整合能力，缺乏高素质的并购人才等;政府方面表现为:跨国并购的审批过于僵化和严格，在企业并购融资服务，法律规范，信息服务，中介服务等方面的政策支持力度不够^[8]。

马金成，焦冠南，马梦雨（2014）采用基于波特“工业国际竞争钻石模型”的扩张模型，分析了推动中国企业海外并购的六大因素，并发现中国企业海外并购从2005年开始到2012年行业偏好主要来自政府的外部推动力和国际经济环境;传统行业的海外并购热情低于新兴产业;中国市场的行业相关和市场开发的兼并和收购更容易被双方接受^[9]。

李雪飞(2014)通过研究从2008年到2014年中国企业海外并购情况，发现2009年、2012年的并购数量和金额均有上升势头，2013年较上一年数量下降，但金额上升，平均规模有较大的增长。民营企业在并购活动中越来越占据主导地位，并购规模也逐渐庞大^[10]。

位春苗（2015）在建立并购风险评估体系的基础上，提出跨国并购风险评价的有效方法突变级数评价法，并从政治风险、财务风险、知识产权风险和文化风险的角度提出了规避跨国并购风险的具体对策^[11]。

胡杰武，韩丽（2017）认为东道国国家风险是影响跨国并购的关键因素。通过运用事件研究法和会计指标法对2006-2013年我国上市公司的跨国并购案例进行研究，发现东道国国家风险与我国上市公司跨国并购的短期和长期绩效呈负相关关系，但是随着时间的推移，对长期绩效的影响作用会逐渐减弱，其中政治风险对于长期和短期的影响均不显著^[12]。

周师迅（2017）从宏观环境分析了中国企业跨国并购的外部风险，并提出以下五个对策：第一，以自贸试验区为切入点和试验地，加快投资贸易便利化体系和机制创新。第二，积极参与制定双边、区域和多边国际投资规则，保护国内企业在外资方面的利益。第三，立足国家战略和企业转型升级战略目标。第四，在并购个案中尽量淡化政治色彩并反映区域的贡献。第五，促进供给侧改革，注重内部和外部融合^[13]。

（2）关于“一带一路”跨国并购研究现状

张欣(2017)认为“一带一路”背景下海外并购呈现新的趋势，投资重心向中亚、东南亚地区转移，投资行业分布发生变化，民营企业逐步成为跨国并购的主体力量。他认为部分国家对“一带一路”的倡导存有疑虑，这也是并购的难度所在，并购环境也较为复杂，企业的融资能力有限，战略目标不明确^[14]。

李丹，丁志勇(2017)从跨境并购的整个流程出发，对并购前、中、后三个阶段可能存在的风险提出了具体应对措施。他认为企业应通过尽职调查助力并购前的决策，并制定高管留用方案；并购中应提前做好规划，明确交易细节；并购后应推动文化融合，及时做好人事安排^[15]。

朱宁，张溪婷(2018)从理论研究的角度来研究，将“一带一路”跨国并购的风险分为两个方面：母国风险和东道国风险，并针对东道国政治、经济、法律以及社会风险提出了具体、合理的建议^[16]。

1.2.3 研究评述

从上述研究现状可以看出，在跨国并购的风险方面，国内外学者都是从跨国并购风险的识别和防范两个方面展开的。在国外学者提供较为全面的理论的基础上，我国专家也针对跨国并购的案例分析提出了合理的建议。由于我国学者对跨国并购的研究起步较晚，缺乏对跨国并购研究的整体性和系统性。总之，“一带一路”沿线国家的投资环境比较复杂，随着并购环境也在不断变化，及时跟进国家战略的步伐，深入探讨并购风险并提出合理有效的对策建议是很有必要的。

1.3 研究内容和方法

1.3.1 研究内容

本文采用文献研究和案例研究结合的形式分析“一带一路”背景下跨国并购的风险问题，并提出相应的对策。本文主要分为五个部分，分别是：跨国并购的风险及理论概述，包括跨国并购的定义，“一带一路”背景下中企跨国并购的风险以及三个理论基础；并购的背景，包括“一带一路”跨国并购的现状，海航的并购历程；天海投资并购英迈案例分析；海航实业并购CWT集团案例分析；最后为案例的风险管理启示与不足。

本文通过定性的方式研究海航系列并购的外部风险以及决策、整合风险，并用定量的方式分析财务风险，包括定价、支付、融资以及偿债风险，通过定性和定量相结合的方式，给“一带一路”背景下的中国企业跨国并购带来启示和帮助。