摘 要

股权众筹在我国刚刚兴起不久，它成功利用了民间闲置资金，激发了我国民间经济的活力，但它仍然有不完善的地方尤其针对投资者利益保护方面还有许多问题需要解决。投资者是股权众筹中重要的参与者，保护好投资者的合法利益，对我国股权众筹行业的健康发展有重要意义。

　　本文主要针对我国股权众筹当前在投资者利益保护方面的不足，对建立起健全的投资者利益保护机制提出建议。本文首先论述了当前我国股权众筹的运行机制，以及当前我国国权众筹中投资者利益保护现状，分析了我国股权众筹中投资者利益保护中存在的问题。最后提出了加强投资者利益保护机制建设的建议。

关键词：投资者利益 保护机制 道德风险 信息不对称

　　Abstract

　　The equity crowdfunding has just emerged in China, but the equity crowdfunding has successfully utilized the private idle funds, which has inspired the vitality of China’s private economy, but the equity crowdfunding still has some incomplete places, especially for the protection of investors' interests. The investor is an important participant in the equity crowdfunding, and it is of great significance for the healthy development of the equity crowdfunding industry.

　　This paper mainly aims at the deficiency in the protection of the interests of investors in China's equity crowdfunding, and puts forward its own suggestions to establish a perfect protection mechanism for the interests of investors.It first discusses the current operation mechanism of equity crowdfunding in China, as well as the current situation of investor interest protection in crowdfunding of national rights in China, and analyzes the problems existing in the protection of investors' interests in equity crowdfunding in China. Finally, some suggestions are put forward to strengthen the construction of investor interest protection mechanism.

Key words:Investor interest protection mechanism moral risk Information Asymmetry

目 录

第1章 绪论 1

1.1研究背景 1

1.2 研究方法与研究思路 2

1.3国内外研究动态 2

1.4 主要内容与创新点 4

第2章 股权众筹的运行机制 5

2.1信息披露机制 5

2.2阈值机制 5

2.3领投机制 5

2.4资金管理机制 6

2.5退出机制 6

2.5.1股权转让 6

2.5.2股权回购 7

2.5.3解散清算 7

第3章 我国股权众筹中投资者利益保护现状 9

3.1 从筹资人的视角 9

3.2 从众筹平台视角 9

3.3 从领投人投的视角 10

第4章 我国股权众筹中投资者利益保护中存在的问题 11

4.1信息不对称带来逆向选择和道德风险 11

4.1.1信息披露机制不完善 11

4.1.2众筹平台监管上的懈怠与不作为 11

4.1.3领投人模式中的道德风险 12

4.2投资收益具有不确定性 12

4.3 资金监管权与企业经营领导权相分离 13

4.4退出机制对投资人的约束 13

第5章 加强股权众筹中投资者利益保护的对策建议 14

5.1加强投资者教育, 建立合适的投资者准入机制 14

5.2建立健全完善的信息披露机制和评估机制 14

5.3完善众筹完成后的监管机制 14

5.4建立有效的投资退出机制 15

第6章 结论与展望 16

参考文献 17

致谢 18

第1章 绪论

1.1研究背景

对股权众筹这个新兴的行业来说保护好投资者利益对于行业的健康发展有着重要的意义，只有当投资者的利益可以得到保护时，越来越多的投资者才会愿意加入股权众筹这个行业，为众多初创和小微企业解决融资难题，参与融资的众筹企业或项目在获得资金的同时，将企业或项目的收益通过股份返还给了投资者，这样便又可以吸引投资者进入股权众筹行业，由此形成良性循环，进而推动着众筹行业健康向前发展。

具体来说，首先，保护好股权众筹投资者利益是提振股权众筹投资者信心的基础。股权众筹投资者向来都是股权众筹中处于弱势地位的参与者，对于众筹行业来讲，公共投资者的信心是行业生存与发展的基础，忽视了对投资者的保护容易引起众筹行业的动荡，从而危及整个金融体系。而加强对投资者利益的保护则能吸引更多的投资者进入众筹中来，那么便可以更好的帮助小微企业获得融资。其次，保护好股权众筹中投资者的利益是在股权众筹中维护内部公平的必然要求，虽然表面上众筹平台、筹资人、投资者之间处于看似平等的地位，但是由于股权众筹交易的复杂性与高度的信息不对称性，再加上目前我国在股权众筹行业的监管不足以及法律上相关立法工作的缺失，使得投资者在整个股权众筹运营过程中投了最多的资金承担了最大的风险，然而其合法利益却不能得到可以与其承担风险和投入相匹配的保护。长此以往必然会导致股权众筹行业投资者的流失。所以保护股权众筹中投资者利益是维护股权众筹内部平衡的必然要求。保护股权众筹中投资者利益是保证股权众筹稳定健康发展的关键因素。股权众筹投资风险较大，而当前我国并没有建立起标准的合格投资者准入机制，所以大多数投资者缺乏股权众筹相关的金融知识。当投资者面对各种股权众筹产品时其判断力往往不足，自身权益很容易受到伤害，由于股权众筹依赖于互联网，当发生投资者利益受到了伤害的个案时，负面消息通过互联网的发酵会改变很多人对股权众筹行业的看法，就像我国早期保险行业野蛮生长时发生的理赔难现象让当时的人们对保险行业失去了信心一样，对股权众筹得发展来说是致命的打击。只有建立起完善的投资者利益保护机制才能保证股权众筹的健康稳定发展。

　　对于我国的经济发展而言，股权众筹在一定程度上对资源的合理配置起到了一定的作用，激发了我国民间经济的活力，对我国的经济发展起到了一定的促进作用。但与此同时股权众筹在我国还属于新生事物，在刺激经济发展的同时也为我国经济带来了新的风险因素，为我们当前应对这种风险提出了新的课题。而保护好投资者合法利益是保证股权众筹生存和应对新的风险的基础。本次研究希望通过对股权众筹中投资者利益的保护机制的研究来更好的保护投资者的合法利益，进而推动我国股权众筹的健康稳定发展，让我国的股权众筹事业进入良性循环。再者我国股权众筹行业的健康发展对我国经济发展的稳定具有重要意义。

1.2 研究方法与研究思路

　　在本次研究中通过大量阅读文献借鉴其他学者的研究成果和经验。并且通过互联网、图书馆等各种渠道来收集获取所需要的信息及数据。对收集的资料进行理论的分析研究，通过文献细读法，比较法，综合分析法进行研究。

1.3国内外研究动态

郭龙（2016）^[1]认为我国股权众筹好目前处于发展初期，所以其运营的规则与监管中会存在一些问题，其中信息不对称是股权众筹中的重要问题，解决好信息不对称的问题可以避免投资人承担太大的经济风险；易诺^[2]（2016）认为我国股权众筹当下存在的主要风险在于合法性缺陷、监管缺失、投资者保护不力等方面。而应对这些风险的对策在于完善法律和监管体系，建立信息披露制度以及拓宽股权众筹的退出渠道；付桂存^[3]（2016）认为股权众筹中的声誉机制缓解了参与主体间的信息不对称，有效的抑制了部分机会主义行为的发生，但是由于评估机制和监管机制并不完善，加上众筹平台与生俱来的逐利性，以及投资者与领投人间的代理关系问题，股权众筹中仍然存在着由于信息不对称引起的逆向选择和道德风险；张付庆^[4]（2016）认为在我国的互联网金融处于刚刚兴起的状态，而传统投资行业与互联网结合就形成了股权众筹这是其本质。虽然股权众筹有多重交易模式，但是不论何种模式都要明确各参与方的权利与义务。同时相关的法律也应尽快适应股权众筹的特点；张秀全^[5]（2016）认为当前我国股权众筹面临着诸多困境，现在的制度对投资者的要求太过严格，正是这些严格的要求限制了我国股权众筹的发展。建立合适的投资者准入标准是时代的需要；杨清涵^[6]（2017）指出：我国股权众筹行业目前呈现发展热度骤减，发展区域不平衡，平台项目成功率较低等特点，结合我国的特有国情，与此同时也具有市场广阔，成本低廉，法律逐渐完善的优势，因此具有很好的发展前景；唐士亚^[7]（2017）认为当前我国股权众筹信息披露制度变得越来越形式主义，而且披露的成本也越来越高。而为了解决信息披露中的供给与需求的矛盾，信息披露的执行性标准应该以“充分披露”和“重要信息”为主，而且在信息披露的实践中也要以投资者利益保护为前提，合理的控制好信息披露成本。对信息披露行为及其后果进行责任明确；王瑞志^[8]（2017）认为资本市场是投资者的基础，只有保护好投资者的合法利益，才会让投资者有信心进行投资，在股权众筹行业也是如此。虽然股权众筹中存在着诸多问题，而要解决则要求投资者接受全面的风险教育，具有较强的风险意识，要求众筹平台可以规范自身行为，把好监督关，要求政府要尽快出台合适的政策与法律法规，这样三方形成合力才能解决问题；徐添天^[9]（2016）认为股权众筹投资者基于其大众属性，与专业的金融人士和专业金融投资机构比起来，其金融知识比较缺乏，金融风险意识也较低，维权能力不足，再加上众筹消息的不对称以及众筹初创公司内部公平性的失衡，这些问题都将致使我国股权众筹中投资者的合法权益被侵害。所以，鉴于股权众筹投资者在股权众筹中的弱势地位，其合法权益应与普通金融领域下的金融消费者一样受到法律保障；何然^[10]（2018）认为我国股权众筹的信息披露亟待完善，信息披露需要对信息进行筛选，而筛选则要依据某种原则进行，而在中国当前股权众筹信息披露中应建立以适度性，重大性，区别性为准的信息筛选原则；赖继^[11]（2018）认为中国最终要构建股权众筹中的行为规范，需要汲取国外做法和传统金融监管中的有益经验，未来的方向应采用混合制、担保制、持仓限制的综合治理模式；黄辉^[12]（2018）认为在我国股权众筹立法的难点在于是选择公募众筹还是选择私募众筹。由于公募众筹存在固有的信息不对称，逆向选择等问题，并且缺乏有效的解决办法。而私募众筹虽然也存在上述问题，但是私募众筹具有解决上述问题的有效途径。所以我国应该引入私募众筹，并在合适的时机再引入公募众筹；Moonhee Cho^[13]（2017）认为众筹的成功与否与每个国家的文化差异，法律政策，有着很大的联系，不同国家的项目经理可以根据不同国家的文化差异，来制定信息策略，由此可以提高众筹的成功率；Karl Dakin^[14]（2018）认为几乎所有的投资众筹都是针对天使投资人的而不是普通人。投资众筹产品通常禁止“正常人”参与，将最低投资的价格设定在专业人士负担不起或发行的结构不足以满足普通百姓的投资需要和偏好的水平上。而且从事投资的小型企业众筹面临着各种各样的挑战：需要建立和管理大量的人群，高的交易成本使得众筹与其他资本来源相比不太好，而现在则是如此。法律法规仍然过于繁重。因此，获得资本仍然是小企业面临的最大挑战。随着每一项挑战都得到解决，预计投资众筹将被接受，并将对资本行业产生巨大影响；Nuno Bento^[15]（2018）认为众筹是否是一种可持续的商业模式以及它是否对全球金融稳定和实体经济构成风险尚不确定。如果是的话，可能需要考虑的政策包括提高众筹平台的透明度要求，加强第三方监管，引入项目的独立评级，促进众筹的金融教育。

通过对上述文献的阅读分析，我认为当前在国内对于股权众筹中投资者利益保护的研究并不在少数，虽然众多的文献侧重于单一的股权众筹风险因素研究或致力于法律法规的建设，以及股权众筹的运行模式或行为准则的选择与建立，但较少有针对投资者利益的保护寻求建立完善的保护机制的。通过对外文文献的阅读发现，虽然股权众筹是在国外首创，但是对于投资者的利益保护研究并不是多见。上述外文文献的研究在于地域因素与众筹成功的联系以及众筹对资本市场和全球经济产生影响和风险，并提出相应的策略来应对这种风险。我认为在欧美等国家由于众筹为风险投资且众多的众筹产品并偏好于专业人士，投资者利益保护主要依靠于投资者专业的决策以及规范的众筹运行机制，建立保护机制并不一定适用于国外的实际国情。

1.4 主要内容与创新点

本文主要内容是通过对我国当前的股权众筹运行机制的分析来找出我国当前的股权众筹运行机制中来在投资者利益保护中存在的各种问题，针对这些问题来提出自己的合理化建议，希望这些建议能对建立投资者利益保护机制产生一定的借鉴意义。本文的创新点在于文章站在了投资者的角度，重点在于建立起合适的投资者保护机制来保护投资者利益。以往的文章中在研究投资者利益保护问题时，往往会将研究方向对准当前在投资者利益保护中的法律风险，以及如何防范这些风险，最终很多都写成了以促进立法或完善法律条文来保护投资者权益的文章，却很少有人来提出建立合适的保护机制来保护投资者利益，这便是本文的创新之处。

第2章 股权众筹的运行机制

2.1信息披露机制

项目发起人即筹资人当他有好的项目或创意时，为了筹集到资金筹资人则要在众筹平台上展示出自己的项目或创意，所以普通的投资者会在众筹平台上看到各种众筹项目的文字解说、图片、视频等信息，同时筹资人也会发布出自己要筹资的金额、期限、出让股权等信息。这就是筹资人所做出的初步的信息披露，而众筹平台为了保证投资者获得真实准确的信息要对筹资人发布的信息进行审查与验证。当筹资人众筹成功后，众筹所成立的企业的所有者就是投资者，所以众筹平台会要求筹资人对资金的使用情况、公司的运营情况等重要信息及向投资人披露。以方便投资人对自己所投资的企业或项目有一个全面的了解，以便对自己的投资策略进行调整。这就是股权众筹中的信息披露机制。所披露的信息要求具有：及时、完整、真实的特点。对信息披露的内容要充分披露重要信息和重要变化。信息披露机制是对筹资人的一种监督，可以有效地约束与规范筹资人的行为。

2.2阈值机制

　　 阈值机制是指项目发起人针对自己的项目需求对融资金额、融资所用时间设定合理的范围，如果在限定的时限内融资金额达到最低金额就认为股权众筹成功，筹资人会从众筹平台或第三方资金管理机构得到众筹资金；否则为筹资失败，众筹平台会将在筹资期限内融到的资金返还给投资者。阈值机制是股权众筹中最为常用的一种机制，由于众多的投资者会对平台上发起的众筹项目进行筛选，而当某一项目不被绝大多数的投资者看好时，那么这一项目便可以被认为是一个劣质项目，所以它可以将劣质项目及时剔除，从而降低了项目后期的运作风险，在一定程度上保护了投资者利益。此外，有的众筹平台对筹资人的筹资额不设置最大值，这样好的投资项目或创意就会筹集到更多的资金，使得优质的项目得到更好的支持与发展。

2.3领投机制