论文总字数：13034字

摘 要

：资本市场是否平稳运行，是不是可以为投资、融资者提供稳定的和高效率的服务，取决于三个评估指标，即流动性，盈利性和安全性。在本文中，以换手率（TURN）和资产超额回报（RET）作为评估流动性的指标，对中国创业板证券市场的流动性溢价进行实证研究。探讨国内的创业板证券市场上，股票的流动性的变更对资产超额回报所产生的影响，也就是流动性溢价是不是真的存在于创业板证券市场。使用本文选取的流动性测度指标和数据，所得到的实证结果表明，创业板证券市场存在流动性溢价现象，资产超额回报与换手率呈现出一定的相关性。

关键词：创业板，流动性溢价，交易金额，换手率，股票超额回报

Abstract：Whether the capital market runs smoothly and whether it can provide stable and efficient services for investment and the issuer depends on the three evaluation criteria: liquidity, profitability and safety. This paper takes Turnover Rate (TURN) and Excess return of assets (RET) as a measure criteria of liquidity , conducting an Empirical Study about the liquidity premium stocks of Chinese Growth Enterprise Market ,To investigate the effect that the changes of the stock liquidity in Chinese Growth Enterprise have on the rate of return, that is to say , whether there is a liquidity premium phenomenon in Growth Enterprise Market ,.Empirical results using the paper selected measure of liquidity indicators and data obtained show that the presence of the GEM stock market liquidity premium phenomena excess return of assets and turnover showed some correlation.

Key words: GEM, the liquidity premium, the transaction amount, turnover rate, stock excess return

目 录

1 引言 4

1.1 研究背景 4

1.2 研究现状 5

2 创业板证券市场流动性基本理论 6

2.1 流动性的基本概念理论影响因素 6

2.2 流动性的度量方法及度量指标 7

3 创业板证券市场流动性溢价理论 8

3.1 流动性溢价理论的提出及发展 8

3.2 流动性溢价理论的实证检验 9

4 创业板流动性溢价存在性研究 9

4.1 流动性溢价度量指标及影响因素选取 9

4.2 实证样本数据说明及度量指标的选择 9

5 模型构建及数据选取 11

5.1 模型构建及其说明 11

5.2 样本数据选取及说明 11

6 关于创业板流动性溢价研究结果 11

6.1 股市流动性溢价实证结果分析 11

6.2 股市流动性溢价成因理论说明 13

结 论 14

参考文献 15

致 谢 16

1 引言

测量股票市场运转质量的首要依据之一就是流动性，股票的流动性就是指当交易成本不高时，交易者可以快速高效实行交易的本领。随着相对流动性，交易者能够迅速和有效地用不高的成本完成协议，而且能做到对市场价格不产生或产生轻微的影响，然后整个金融市场形成一个稳定的系统，也就能达到资源的有效配置。流动性风险是指因为股票流动性的不稳定而形成的风险，投资者投资者做相关的投资决策的首要参考因素就是这个。流动性低的资产存在较高的成本,其市场价格应比同类流动性较高的资产的价格低,即投资者对流动性低的资产要求较高的预期收益,持有流动性低的资产能够获得流动性补偿,流动性低的资产与同类流动性较高的资产的预期收益的差额即为流动性溢价^[1]。在创业板市场，确定流动性溢价现象的存在是有意义的。

根据股票市场现存的流动性溢价理论，本文利用换手率这一指标，来检测创业板市场的流动性。研究结果表明，与西方成熟的资本市场同样，换手率低，流动性不高的资产但具备的回报率很高的流动性溢价（Liquidity premium）现象在创业板上有着明显的存在迹象。

1.1 研究背景

金融市场微观结构理论，流动性的一般定义普遍被接受，如下所示：如果经销商在他们需要迅速降低处理大量的证券交易成本的时候，而股票价格产生比较小的影响安全性，说明有流动性。简单来讲，流动资产，以公道的价钱，是实时的巨额的贸易处理。 Amihud和Mendelson（1986）两个人总结流动性溢价理论，说明了流动性的关键作用，高流动性资产的微交易成本，预期的回报率低;对于非流动性资产，较高的预期收益率。

Amihud和Mendelson（1986）在流动性溢价理论的一系列的研究后，扩展了价差收入理论模型。Shing yang Hu（1997）采用换手率作为流动性资金代表变量对流动性溢价得到了进一步的理论研究。Jacoby、Fowler和GotteSInan(2000)，推导了流动性调整的资本资产定价模型，这是以流动性成本为基础并参考价差效应来计量系统风险。Amihud和Mendelson（1986）模型被Jacoby、GotteSInan和Fowler（2001）进行了改进。新的模式被证明是一个很好的流动性的证券，之间呈现出正相关关系，凹的利差，但如果证券具有较差的流动性，他们价差收益率的关系就会呈现出凸形的正相关关系。

除理论模型的研究，很多人也在实证中进行了大批流动性溢价检验，但结论是不一致的。Amihud和Mendelson（1986）研究了收益率和价差之间的关系，得出的结论认为，如果价格上涨，风险调整后的回报率也会增加。然而，Chen和Kan (1989)指出，如果你想得到类似的结果，只有采用Amihud和Mendelson的方法，从而获得利差关系是不可靠的结论。对于这方面，Eleswarapu与Reinganium（1993）觉察到，以前一月份的价差与收益率两者之间存在明显关连。不过，之后，Eleswarapu（1997）也认为，即使是价差在一月份会受到比较明显的影响，但是在一年之中的其余月份，价差效果依然存在。另外也有一些科研结果也表明，收益率和价差之间没有呈现出正相关关系。

Brennan和Subrahmanyam（1996）使用1984-1991纽约证券交易所的数据，他们发现有一个鲜明的负相关关系的存在。所以，Brennan和Subrahmanyam得出结论：价差作为风险自变量所带来的分散风险，导致了价差影响的产生，并且风险变量和价格变量（倒数）有关（Ben, Mar-tin, 2003)。

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