Analysis of financial distress cross countries: Using macroeconomic, industrial indicators and accounting data

International Review of Financial AnalysisVolume 66November 2019Article 101379

Layla Khoja,

Maxwell Chipulu,

Ranadeva Jayasekera

Highlights

bull;We find combining financial ratios and macroeconomic data is more important to understand financial distress across regions.

bull;Our work highlights the heightened the risk of financial distress for managers who focus on one aspect of performance.

bull;This is the only study to date that applies multidimensional scaling across countries to study corporate financial distress.

Abstract

This paper applies three-way multidimensional scaling and cluster analysis to examine the nature of insolvency in the Gulf Corporation Council, the United Kingdom and the United States of America between from 2004 to 2012. The findings of this paper reveal that analysing the financial statements data with indicators of industrial and macroeconomic, provide a better understanding of the performance of the solvent and insolvent firms cross-counties. The results proved that the financial health of firms should be examined in situ within the local macro environment. There is also a clear implication for managers of firms as paying most of ones attention to one aspect of financial performance appears to increase the risk of insolvency.

Keywords

Corporate insolvency

Financial ratios

Macroeconomic indicators and multidimensional scaling

1. Introduction

Financial distress is one of the most important threats facing firms regardless of their size and operation (Charitou, Neophytou, amp; Charalambou, 2004). In the last four decades, predicting financial distress research has been a hot topic in corporate finance for academics and practitioners as it serves as an effective early warning signal for creditors, investors, corporate regulators and other stakeholders. The collapse of many global firms during the financial crisis of 2007, proved the limitation of corporate distress models based only on observables at the firm level as there is an urgent need to examine the dynamic macro environment (Tinocoa, Nolmes, amp; Wilson, 2018; Tinocoa amp; Wilson, 2013). Furthermore, changing of government regulation targeting a specific product, such as has happened with tobacco, is another factor that can potentially increase the bankruptcy rate for the firms in specific industry.

It seems reasonable to suggest that, to better understand corporate failure, we should study the effects of all information accounting, macroeconomic and industry information simultaneously; i.e. adopt a multilevel perspective (Kozlowski amp; Klein, 2000). However, most corporate failure studies are not multi-level (Goudie amp; Meeks, 1991), as researchers tend to study each level discretely. The majority of studies are at the firm-level where, typically, researchers study the effects of within-firm factors within a single country while controlling for industrial-level effects by, for example, matching firms by industry sector (see Altman amp; Narayanan, 1997). Likewise, at the macro-level, studies tend to focus on the variance of macro-level variables within a single country over time.

Therefore, the aim of the current study is to discover whether new indicators macroeconomic and industrial information can give a better understanding of characterising insolvency in different macro dynamic environments by using three-way multidimensional scaling (MDS) and cluster analysis. This study contributes to the literature in three ways. First, while the majority of studies focus on analysis of the financial ratios to predict the corporate insolvency, our study adds a new dimension by taking into account macroeconomic and industrial information which has been accorded limited attention in previous corporate insolvency researches. This information allows us to examine how specific aspects of the macro environment may impact firm failure. We believe that the impact of analysis related to the combination of such external pressure data as well as accounting data on firms is of direct interest, especially since it is recognized that not all companies respond to external pressures equally. Second, one of the crucial contributions of this study is that many researchers have studied corporate insolvency in the course of individual studies of each country. In light of the added value of investigating the determinants of corporate failure across different contexts, this study adds to the existing literature a new pattern of studying the similarities and dissimilarities of the structures of insolvent and solvent firms contextual with other firms in different economies like the Gulf Corporation Council (GCC), the United Kingdom (UK) and the United States of America (USA). Third, our study is among few studies that adopt the MDS model in the field of corporate insolvency. To the best of our knowledge, there is no study that applies the MDS model in different regions.

The remainder of this paper is organized as follows: Section 2 discusses the literature on the different levels of study related to corporate insolvency research, states the research questions, describes the sample and summary statistics and provides the analysis and discussion of the empirical test and finding in Section 3. This is followed by the final conclusions and discussing the implications of the results in Section 4.

2. Literature and research questions

2.1. Financial ratios

The majority of financial distress research focuses on the impact of within-firm factors. Typically, researchers use financial ratios as proxies for the financial management of the firm. Altman (1968), Deak

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跨国财务困境分析：利用宏观经济、产业指标和会计数据

财务分析国际评论2009年11月66日第101379条

Layla Khoja、Maxwell Chipulu、Ranadeva Jayasekera

集锦

bull;我们发现，将金融比率和宏观经济数据结合起来，对于了解不同地区的金融危机更为重要。

bull;我们的工作突显出，专注于业绩某一方面的管理者面临财务困境的风险加大。

bull;这是迄今为止唯一一项将多维尺度应用于跨国公司财务困境研究的研究。

摘要

本文运用三向多维标度和聚类分析方法，对2004-2012年海湾地区公司理事会、英国和美利坚合众国的破产性质进行了研究。本文的研究结果表明，运用行业指标和宏观经济指标对财务报表数据进行分析，可以更好地了解跨国有偿债能力和资不抵债企业的经营绩效。研究结果表明，企业的财务健康状况应该在当地宏观环境中进行实地考察。对企业管理者来说，这也有一个明确的含义，因为大多数人关注财务业绩的一个方面似乎会增加破产的风险。

关键词：企业破产财务比率宏观经济指标与多维标度

一 介绍

财务困境是企业面临的最重要的威胁之一，无论其规模和经营（Charitou，Neophytou，amp;Charalambou，2004）。近四十年来，财务困境预测研究一直是学术界和实务界研究的热点，它为债权人、投资者、公司监管机构和其他利益相关者提供了有效的预警信号。2007年金融危机期间，许多全球公司倒闭，证明了仅基于公司层面可观察到的公司困境模型的局限性，因为迫切需要检查动态宏观环境（Tinocoa，Nolmes，amp;Wilson，2018；Tinocoaamp;Wilson，2013）。此外，政府针对某一特定产品（如烟草）的监管变化，是可能提高特定行业企业破产率的另一个因素。

为了更好地理解企业失败，我们应该同时研究所有信息会计、宏观经济和行业信息的影响，即采用多层次视角（Kozlowskiamp;Klein，2000），这似乎是合理的。然而，大多数企业失败研究并不是多层次的（Goudieamp;Meeks，1991），因为研究人员倾向于对每个层次进行离散研究。大多数研究都是在企业层面上进行的，通常情况下，研究人员在一个国家内研究企业内部因素的影响，同时控制工业层面的影响，例如，按工业部门匹配企业（见Altmanamp;Narayanan，1997）。同样，在宏观层面上，研究往往侧重于一个国家内宏观层面变量随时间的变化。

因此，本研究的目的是通过运用三向多维标度（MDS）和聚类分析，发现新的宏观经济指标和产业信息是否能更好地理解不同宏观动态环境下的破产特征。这项研究有三个方面的贡献。首先，虽然大多数研究侧重于财务比率的分析，以预测公司破产，但我们的研究增加了一个新的维度，考虑到宏观经济和工业信息，这在以往的公司破产研究中受到了有限的关注。这些信息使我们能够研究宏观环境的具体方面如何影响企业的失败。我们认为，与这些外部压力数据和会计数据相结合的分析对公司的影响是直接相关的，特别是因为人们认识到并非所有公司都平等地应对外部压力。其次，本研究的一个重要贡献是，在各国的个别研究过程中，许多研究者对公司破产问题进行了研究。据我们所知，没有研究应用MDS模型在不同的地区。（海合会）、联合王国（英国）和美利坚合众国（美国）。第三，我们的研究是少数在公司破产领域采用MDS模型的研究之一。据我们所知，目前还没有在不同地区应用MDS模型的研究。

本文的其余部分安排如下：第二节讨论了与公司破产研究相关的不同层次的文献，阐述了研究问题，描述了样本和汇总统计，并对第三节的实证检验和发现进行了分析和讨论。随后是最后结论，并在第4节讨论结果的含义。

二 文献与研究问题

2.1条 财务比率

大多数财务困境研究集中在企业内部因素的影响上。通常，研究人员使用财务比率作为公司财务管理的代理。Altman（1968年）、Deakin（1972年）、Ohlson（1980年）、Zmijewski（1984年）、Gilbert、Menon和Schwartz（1990年）报告的盈利能力和杠杆率均为显著。类似地，研究人员如Beaver（1966年）、Altman（1968年）、Deakin（1972年）、Peel、Peel和Pope（1986年）、Back、Laitinen和Sere（1996年）以及Jones和Hensher（2004年）报告的流动性比率也是显著的。尽管早期的研究倾向于忽略这些因素，但基于现金流量的比率在许多研究中也显示了预测能力，如吉尔伯特等人的研究。（1990），Sung，Chang，and Lee（1999）和Ravisankar，Ravi，and Bose（2010）。相反，尽管这两种类型都出现在Altman（1968）的开创性研究中，但活动和市场比率都没有被广泛报道为显著，除了一些例外，如Peel等人。（1986年）世卫组织报告活动比率显著。

因此，毫无疑问，财务比率是破产研究的一个重要方面，但我们从每项研究中了解到的破产情况取决于研究人员如何处理这个问题以及他们使用的技术。有些方法比其他方法提供更多的洞察力。随着计算能力和速度的提高，机器学习技术，如神经网络（Coatsamp;Fant，1993；Salchenberger，Cinar，amp;Lash，1992）和遗传算法（Shinamp;Lee，2002；Varetto，1998）变得越来越流行，因为它们可以非常准确地对资不抵债和有偿付能力的公司进行分类。然而，它们是不可解释的，因此不能提供任何见解。在这方面，更传统的统计技术，如Logit回归（Ohlson，1980；Peel et al.，1986；Zavgren，1985）、Probit回归（Zmijewski，1984）、单变量分析（Beaver，1966；Deakin，1972）以及在较小程度上的多重判别分析（MDA）（Altman，1968；Sung et al.，1999），更有用，因为人们可以解释结果。不幸的是，统计技术本身并非没有一些限制。MDA，通常是评估其他技术的默认基线技术（Altmanamp;Narayanan，1997），假设财务比率是正态分布的，破产和有偿付能力公司的方差协方差结构是等价的，但是，正如Ezzamel，Molinero和Beech（1987）所示，这两种假设在实践中很少成立。Logit和Probit回归模型没有MDA的分布假设，但两者都容易产生有偏估计，特别是在小样本研究中（Firth，1993），这在破产研究中非常常见。鉴于这些问题，（Molineroamp;Ezzamel，1991）建议将MDS作为一种替代方案。作为一种非参数技术，MDS没有像MDA那样的分布假设。MDS也不依赖于最大似然估计，因此，也不受Logit和Probit回归中发现的偏差的影响。此外，MDS的可视化哲学允许对公司破产进行更丰富、更直观的洞察。也许是因为先驱者Beaver（1966）和Altman（1968）开创了先例，大多数微观层面的破产研究都是实证性的，而不是理论性的。即便如此，一些理论已经被用来或被提议用来解释企业层面的破产。一个研究流应用熵理论，基于企业资产负债表结构的变化，来预测失败（Booth，1983）。第二个趋势是应用赌徒破产理论，研究人员假设一家破产公司将出售其资产以弥补其损失，直到其净值为零：即破产（Morris，1997；Scott，1981）。第三，更受欢迎的是现金管理理论，它认为持续存在的现金流问题最终会导致公司陷入困境（Gombolaamp;Ketz，1983b；A.Azizamp;Lawson，1988；Azizamp;Lawson，1989；Gilbert等人，1990）。

2.2条 宏观经济指标

刘（2004）声称，在对公司破产（主要是）进行微观经济分析时，忽略了宏观经济指标。然而，已经发现一些宏观经济因素影响到破产。其中一个因素是通货膨胀率。Wadhwani（1986）提出通货膨胀会造成现金流问题并导致破产；这是因为不完善的信贷市场无法通过通货膨胀来调节债务水平。同样，利率也被证明会影响一些国家的破产率，例如美国罗斯、安德鲁斯和吉鲁（1982年）以及英国德赛和蒙特斯（1982年）和扬（1995年）。石油价格也可能是一个相关的宏观经济指标，特别是在石油和天然气行业普遍存在的海湾合作委员会。Platt、Platt和Pedersen（1994）发现，将油价作为一个独立的预测因素增加了预测模型的分类精度。

2.3条 工业因素

通常，行业部门的情况可能或看起来如此不同，以至于投资者通常会在多个行业部门分散投资，以尽量降低行业特定的破产风险（见Fabozzi、Gupta和Markowitz，2002年）。使用标准的经济计量分析，Caves（1998）报告了全球模式，表明不同行业的商业失败率不同。基于这一前提，一般来说，为了控制特定行业的影响，破产研究将同一行业中持续经营的公司中的每一家与其最近邻居抽样的破产公司进行匹配（Altmanamp;amp;Narayanan，1997；Kumaramp;amp;Ravi，2007）。第二种更精确的解释行业层面影响的方法是使用行业中值标准化比率（Plattamp;amp;Platt，1991）。

由于大多数研究没有明确地模拟工业部门的影响，关于破产如何因不同行业而异或具体行业特征如何影响破产的证据相对较少，尽管这种一般模式有一些例外。一个早期的例子是研究（Guptaamp;amp;Huefner，1972），研究了不同产业部门财务比率的集群模式。然而，正如Hossari（2009）最近报告的那样，行业部门差异对公司破产的影响可能微不足道。

影响公司破产的另一个因素是立法，特别是破产法。各国国内和各国之间在立法前后观察到了破产率的差异。Bhattacharjee、Higson、Holly和Kattuman（2004）报告说，宏观经济不稳定对破产的影响在美国不如在英国明显，因为面临破产的美国公司受到第11章的保护，不受经济不稳定的影响。除破产法外，其他条例已被证明对破产产生重大影响。例如，Campbell、Heriot、Jauregui和Mitchell（2012）声称，州政府的规模影响了美国各州的故障率差异。

2.4条 财务困境的多层次透视

上述文献回顾表明，破产可能是一种多层次现象，因为从概念上讲，这些因素之间存在着明显的跨层次联系，据信这些联系是重大的。例如，微观层面的研究表明，破产可以通过盈利能力、杠杆率、流动性和基于现金流量的财务比率来预测。因此，我们可以推断，公司外部的任何因素，例如，可能影响收益、债务、股本或现金产生的宏观经济条件，都可能会影响破产风险。尽管如此，只有少数破产研究采取了多层次的观点。

在这方面，Goudie and Meeks（1991）和Bhattacharjee等人。（2004年）是一个例外；它们是少数几个从多层次角度模拟破产的公司之一。Goudie和Meeks（1991）预测了公司的失败，同时考虑了宏观经济、行业和公司层面的影响。他们采用了两阶段的方法：首先，他们使用凯恩斯经济模型——宏观行业模型（MDM）预测每家公司的财务账户；然后，他们根据预测的账户，使用多元判别分析法预测公司的破产。Hossari（2009）运用多层次模型（MLM）研究了行业对澳大利亚公司破产风险的影响。Bhattacharjee等人。（2004）将宏观经济变量、行业影响和公司层面的因素作为考克斯比例风险模型的投入，审查美国和联合王国宏观经济不稳定和破产立法的影响。

2.5条 研究问题：将海湾合作委员会的破产性质置于语境中

迄今为止，大多数破产研究使用的样本来自美国，其次是英国和其他欧洲国家（Kumaramp;amp;Ravi，2007年）。尽管最近有一些研究使用了来自其他地方的样本，例如澳大利亚（Booth，1983年）和法国（Mselmi，Lahiani，amp;amp;Hamza，2017年），但相比之下，海湾合作委员会的破产研究仍然不发达。

值得注意的是，Khoja、Chipulu和Jayasekera（2014年）发现，在海湾合作委员会中，破产公司似乎比有偿付能力的公司更注重非战略销售活动，但在海湾合作委员会中只对公司进行了抽样调查，他们无法说明这些差异是否是由于破产公司和健康公司之间的内在差异造成的，而不是海合会的主要环境与其他地区有很大不同。正如（Khoja等人，2014年，第4页）所承认的，海合会与其他主要贸易集团之间存在着重要的差异。这些因素包括海湾合作委员会经济体对石油的依赖，以及海湾合作委员会股票市场不够成熟、自由和效率低下（AlAjmi和Kim，2012；Arouri、Lahiani和Nguyen，2011）。

在这项研究中，我们基于图1所示的比较框架来研究一些研究问题。第一和第二个研究问题来自横向比较：

RQ1和RQ2都提出了企业普遍特征的概念。鉴于RQ1考虑了海湾合作委员会中有偿付能力的公司是否具有其他地方（如英国和美国）有偿付能力的公司的特征，RQ2考虑了海湾合作委员会中的破产公司与其他地区的破产公司具有可识别特征的想法。相比之下，第三个研究问题RQ3来自于图1中水平比较的垂直跟踪。

它讨论了普遍偿付能力与破产能力之间的差异，并考虑了在海湾合作委员会中偿付能力和破产企业之间观察到的差异是否容易在偿付能力和破产企业之间观察到，例如在英国或美国，在海湾合作委员会中，区分失败企业和健康企业的特征在其他地方是否保持不变？

RQ3号

海湾合作委员会中有偿付能力的公司和无偿付能力的公司之间的

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