摘 要

在我国证券市场中存在ST退市制度，旨在让投资者意识到投资可能出现的风险和清理市场中财务方面出现异常情况的公司，维护市场的健康运作。但是很多陷入财务困境以至于被处以退市风险警示的上市公司会利用变卖资产等手段和方式进行保壳，避免退市，这对市场发展和投资者均有不利影响。本文选取*ST椰岛公司进行分析，*ST椰岛是第一家以生产出售保健酒为主要经营业务的A股上市公司。2016年、2017年*ST椰岛处于亏损状态，陷入财务困境，如果2018年不能实现盈利则需要退出市场。在2018年，*ST椰岛采取一系列措施进行保壳，成功实现扭亏为盈。

在此背景下，本文对*ST椰岛分析主要分为两大部分，第一部分是围绕财务困境方面，对*ST椰岛进行财务分析，探究其陷入财务困境的原因；第二部分是围绕保壳策略方面，*ST椰岛自身采取了变卖资产、利用政府补贴等措施进行保壳并且试图摆脱财务困境，但是结果并不理想，于是本文针对*ST椰岛陷入财务困境的原因为其从根本上改善经营提出建议。本文由五个章节组成，第一章是绪论，主要介绍课题写作的背景、目的及意义，对当前该课题的研究现状进行归纳，并提出本文的研究内容和技术方案。第二章从不同角度介绍财务困境相关的概念，以及提出本文对财务困境进行界定，还介绍*ST椰岛的公司状况、行业情况。第三章结合*ST椰岛近几年的财务状况，探究其陷入困境的原因。第四章介绍*ST椰岛为了避免退市所采取的保壳策略，并对保壳的结果进行分析后为*ST椰岛从根本上改善经营提出建议。最后一章是对本文做出总结，提出了本文还可改进之处。

本文通过对*ST椰岛的分析，得出以下结论：不恰当的产品定位和推广策略、公司内部管理混乱和行业政策等因素导致了*ST椰岛在财务上出现困境。*ST椰岛所采取的变卖公司资产、利用政府补助的做法成功实现了扭亏为盈，但并不能从根本上解决公司所面临的财务问题，使公司的经营状况得到好转。本文通过对*ST椰岛进行分析，为证券市场中酿酒行业其他ST上市公司例如*ST皇台、*ST中葡，摆脱特别处理、改善经营提供参考和借鉴。

关键词：财务困境；保壳策略；ST制度

Abstract

In China's securities market, there is a ST delisting system, which aims to remind the investors to avoid risks and clean up the listed companies with abnormal financial conditions, this system maintains the healthy operation of the market. However, many listed companies punished by “ST” use earnings management and other methods to protect their shells and avoid delisting, which has a negative impact on market development and investors. In this paper, *ST YEDAO is selected as a case for analysis. *ST YEDAO is the only listed company whose main business is health-care wine. In 2016 and 2017, *ST YEDAO was loss and was in financial difficulties. In 2018, *ST YEDAO took a series of measures to protect the shell, and successfully achieved a turnaround.

Based on this background, this paper is divided into two parts. One is writing about financial distress by analyzing the financial performance of *ST YEDAO and find out the reasons why *ST YEDAO is experiencing financial distress. The other one is writing about shell protection. This paper is made up of five sections: the first section is the introduction, which mainly introduces the background, aims and meaning of this research, and summarizes the achievement which had mad in recent year. The second section introduces the concepts and definitions related to financial distress, and the situation of *ST YEDAO. The third section combines with the financial situation of *ST YEDAO in recent years and look for the reasons for its financial distress. The fourth section introduces the shell preservation strategy adopted by *ST YEDAO, and analyzes the consequences of shell preservation, and puts forward some suggestions for *ST YEDAO's operation. The fifth section makes a summary.

Through the analysis of *ST YEDAO, the following conclusions are drawn: inappropriate product strategy, chaotic internal management and industry policy and other factors lead to *ST YEDAO in financial distress. *ST YEDAO took the approach of selling off the company's assets and using government subsidies to achieve a successful turnaround, but it cannot ultimately solve the company's financial problems and improve the company's operating conditions. By analyzing the case of *ST YEDAO, this paper provides references for other ST listed companies in similar industries in the securities market, such as *ST HUANGTAI and *ST ZHONGPU, to get rid of special treatment and improve their operation.

Key Words: Financial difficulties; Shell protection; ST system

目 录

第1章 绪论 1

1.1 目的及意义 1

1.2 国内外研究现状 1

1.2.1 对于财务困境的研究 2

1.2.2 对于退市制度的研究 2

1.2.3 保壳策略的研究 3

1.2.4 国内外研究评述 4

1.3 研究的基本内容和技术方案 4

1.3.1 基本内容 4

1.3.2 技术方案 4

第2章 相关概念及背景资料 5

2.1 财务困境的内涵 5

2.2 *ST椰岛公司概况 6

2.3 *ST椰岛行业分析 7

2.3.1 保健酒行业 7

2.3.2 植物蛋白饮料行业 7

2.3.3 房地产行业 8

第3章 *ST椰岛财务困境表现及其原因分析 9

3.1 *ST椰岛财务困境的表现 9

3.1.1 盈利能力下降 9

3.1.2 被处以退市风险警示 10

3.1.3 债务负担加重 11

3.1.4 偿债能力下降 11

3.2 *ST椰岛财务困境原因分析 12

3.2.1 产品战略存在问题 12

3.2.2 公司内部管理存在问题 14

3.2.3 房地产板块收入下降 15

第4章 *ST椰岛保壳策略分析 17

4.1 *ST椰岛采取的保壳策略 17

4.1.1 出售资产 17

4.1.2 利用政府补助 18

4.2 *ST椰岛保壳策略的后果分析 19

4.3 *ST椰岛摆脱财务困境的建议 20

4.3.1 调整主营业务模块 20

4.3.2 对产品战略进行调整 20

4.3.3 加强公司内部管理 21

4.3.4 建立财务预警机制 21

第5章 全文总结与研究展望 22

5.1 全文总结 22

5.2 研究展望 22

参考文献 24

致谢 26

第1章 绪论

1.1 目的及意义

在我国证券市场中存在ST制度，旨在通过对经营上存在问题的公司冠以“ST”和“*ST”前缀区别其与其他正常经营的公司，提醒投资者注意市场风险。被冠以“ST”及“*ST”前缀的公司可以通过改善经营状况来摘除前缀，恢复正常交易。海南椰岛股份有限公司（以下简称海南椰岛）是第一家以生产并销售保健酒为主要经营业务的A股上市公司。这家“保健酒第一股”陷入财务困境，其2016年、2017年连续两个年度经审计后的净利润为负。2018年4月26日，按照证监会和相关制度的规定，海南椰岛被实施退市风险警示，公司股票由“海南椰岛”更改为“*ST椰岛”，股票将在风险警示板交易，如果2018年不能扭亏为盈，*ST椰岛则面临退市。在这关键的一年，*ST椰岛采取出售资产和全资子公司等措施来保壳。2019年4月*ST椰岛披露了2018年财务报告，公司2018年年度净利润为4051.33万元，实现扭亏为盈；公司扣除非经常性损益后的净利润仍为负值，亏损2.07亿元。

本文基于上述背景，有以下研究目的：一是分析*ST椰岛陷入财务困境的原因，为同行业公司经营提供经验参考；二是通过分析*ST椰岛的保壳策略，揭示证券市场上ST公司利用变卖资产、重组等手段改善公司业绩，实现扭亏为盈的现象；三是通过探讨*ST椰岛采取的保壳策略，为ST公司内部管理和经营改善提出建议。

本文研究*ST椰岛的财务困境及保壳策略有两方面的意义。一方面在于对*ST椰岛的财务状况进行分析，探究其陷入困境的深层原因，并对其变卖资产、出售股权等保壳策略进行评析，为其从根源上改善经营状况提出相应的对策建议，帮助公司更好、更健康地发展，并为证券市场中其他ST上市公司摆脱特别处理、改善经营提供参考和借鉴。另一方面是揭示我国证券市场制度上的漏洞和不成熟之处。一个成熟的市场需要严格的制度去淘汰不符合社会发展的企业。现行的上市制度较为严苛，使得企业上市的道路曲折漫长，所以上市公司遇到财务困境之后也会采取相应的措施去保壳。本文案例*ST椰岛在连续两年陷入财务困境之后，进行变卖资产、出售椰岛全资子公司股权来获取利润，虽然2018年盈利，实现成功保壳，但是其扣除非经常性损益后的净利润依旧不容乐观，公司并没有从根本上解决财务恶化问题。这说明ST退市制度没有很好地起到投资风险警示作用、不能很好地促进上市公司提高其经营能力，完善退市制度显得十分必要。

1.2 国内外研究现状

1978年，我国资本市场才刚刚建立，发展至今，我国资本市场仍然不够成熟，相应的制度规定也亟需完善。在漫长发展道路中，我国证券市场制定了一套特别的退市制度——ST制度。我国ST制度在2012出台了新的政策，对旧制度进行更新和完善。出现退市制度以后，ST公司为了达到标准，很可能会釆用不同手段来进行保壳，从目前已有的研究结论来看，公司主要采用的保壳策略有：变卖资产、资产债务重组、依靠政府补助等。

1.2.1 对于财务困境的研究

财务困境从很早之前便有学者进行研究。由于财务困境的研究历程在不断进行，所以不同学者对困境有不同的界定方式。财务困境可以是公司连年亏损，也可以是公司偿债能力的减弱，更严重的可能是指公司破产。公司出现财务困境有许多原因，但由于陷入困境并不是一个静止的状态，困境在没有一定措施制止下会持续恶化，对公司的持续经营产生威胁。George（1986）指出，公司的资产折现十分重要，其可导致公司落入困境之中，公司唯有转变其经营的方式，才能存活下来^[1]。从其他的角度看，也有学者例如Beaver（1966）认为，当公司出现破产、债券违约、不能偿还贷款或者不能对优先股的股息进行支付这四种情况中的一种，则表明公司落入困境^[22]。Gordon（1971）认为公司无论是否正在盈利，若没有足够的流动资金来进行债务偿还的话也可以判断为进入财务困境^[23]。在我国现实情况下，可以用退市来界定财务困境。我国学者陈晓认为可以用被ST处理、面临退市风波的上市公司来界定财务困境^[2]。王秋玮，叶枫（2018）在研究关键财务指标时便以2012年-2015年ST公司作为数据样本，发现指标变动会对ST公司的财务困境起到一定的影响^[3]。而我国利用ST公司作为样本来研究财务困境的学者并不在少数，所以具有广泛性。

1.2.2 对于退市制度的研究

关于退市制度的研究更多集中在我国学者的研究范围内。劳佳迪（2016）曾以*ST博源作为研究案例，该公司在2014年因为一些违法行为被处罚暂停上市，但是该公司曾在过去26年间里在退市边缘徘徊，每次都能成功保壳，这次暂停上市的处理体现了我国证券市场中退市制度的不停进步^[5]。彭婷（2016）提出我国上市制度需要推行注册上市形式，并加大监督管理的力度，她以山水文化公司为例子，该公司在每两年亏损后必定会采取措施实现盈利，避免退市，这种模式被学者称为“二一二”模式，这是由于我国退市机制有漏洞导致的^[6]。不过我国退市机制发展虽然比较缓慢，但仍然处在不停完善中，2012年证监会出台了新的退市制度，来更好地维护证券市场的健康发展，戴一筠和罗文超（2014）便对ST天龙进行分析，比较了新旧退市制度之间的不同以及新制度优于旧制度之处，说明了我国退市机制在不断进步^[7]。当然国外学者也有针对中国ST制度的研究，Maria 等人（2016）在1998年至2011年的区间中选取441家ST公司，他们在预测ST公司脱离财务困境的概率时利用了Logic等模型，并结合时间效应，得到的结论是ST公司存货的概率跟其陷入困境所持续的时间长短成负相关^[4]。

1.2.3 保壳策略的研究

（1）利用处置资产改善经营状况

利用变卖自己的资产包括子公司、房屋、土地等进行扭亏为盈，实现保壳的行为在我国证券市场上比较常见。张宏伟（2016）认为在宏观经济持续下行的这两年来，有一些公司经营上出现了问题，遇上了财务危机，他们利用房价上涨的趋势，对自己所持有的资产进行变卖，目的是改善财务报表，尽可能保留上市资格^[8]。旭飞投资被徐耿彬、吴金玲（2011）作为研究对象，其也是利用非经常性损益来进行保壳，通过这种盈余手段来保壳成功^[9]。但在国外市场，Hermann（2003）采集日本市场中上世纪九十年代的上市公司数据进行研究，发现公司出售资产的目的与我国上市公司不同，他们是为了减少盈利预测误差^[10]。

（2）利用重组改善经营状况