股权结构与研发投入的分析：以中国上市公司数据为例

Tao Zeng

Wilfrid Laurier University, 滑铁卢, 加拿大

Horn-Chern Lin

安大略省财务部, 多伦多, 加拿大

摘要

写作目的—本文主要检验中国上市公司股权集中制，内部所有制和国有制对公司的实际研发投入的影响。本文认为，在中国，上市公司的股权结构包括股权集中制，内部所有制和国有制对公司的研发投入开支有很大影响，因为中国公司有着很高的股权集中制和高度国有制。

研究方法—本文采用实证研究法，数据来源未780家中国上市公司2000年到2005年六年的数据。

发现—股权集中制和内部所有制的公司的研发投入很少，但是国有制的公司的研发投入很大。

研究的限制性及影响性—鉴于近年来中国上市公司的股权结构和中国的税收政策都有非常大的变化，本文认为未来的研究应改为探索企业的研究投入行为与股权结构和税收政策变化的关系。

社会意义—此项研究对于企业决策的制定者，企业的管理者，以及希望研究企业研发投入是否是企业创新活力，企业股权结构，企业研发投入决策的影响因素的学者都是有意义的。

研究意义—这是第一个对中国上市公司的所有权与公司研发支出之间的关系的研究。

关键词—私有制，公有制，税收，研发

文章类型—学术论文

1.前言

到底是什么决定了企业的研发投资决策一直以来都是困扰着企业决策者和学术界的一个议题。本文探讨了股权集中制，内部股权制，国有制等公司股权制度对中国上市公司研发投入支出的影响，公司治理/所有权体系是由美国和英国的外部人主导的市场化制度和内部人主导的国家支持制度的混合体，其中内部人主导的国家支持制度的公司所有权高度集中，国家所有权水平很高。而本文的研究动机是因为近些年来对股权结构在企业研发投资决策中作用的研究的缺乏，尽管近些年来对公司治理/股权结构的研究越来越多（比如Gul et al., 2008; Lefort and Urzua, 2008; Parigi and Pelizzon, 2008; Badertscher, 2008, among others）。

Falk（2009）利用经济合作与发展组织（organization for Economic Co-Operation and Development countries）的一个小组的研究成果对企业研发投入强度的决定因素进行了实证研究，发现税收激励对企业研发支出具有明显的积极影响，Griffiths和Webster（2004）在利用研发活动研究新产品的创新条件时，发现研发活动是一个高度依赖条件的过程，它严重依赖于企业的特定效应，如管理风格、员工激励计划的使用、负债率等等。

一些研究表明，管理者倾向于减少研发投入，但机构的股东又会影响企业增加对研发的投资（Baysinger等人，1991；Hansen和Hill，1991；Kochhar和David，1996；Zahra，1996）。

本文则证明了股权集中制、内部股权制和国有制对我国上市公司研发支出行为有影响。文章指出，股权集中制、内部股权制和国有制等公司股权结构对公司的研发投入非常重要。以2000-2005年780家上市公司为样本，我们发现股权集中制的企业研发支出较低，而且内部所有制的企业研发支出也比较低，这为股权集中制和内部所有制的企业在研发上的投入很少理论提供了证据，另一方面，那些主要由国家控股的企业在研发投入上会更高，这为国有制企业会追求更加长远的目标提供了证据。

文章后续部分结构如下，第二节对相关文献进行回顾并以此提出假设，第三节设计验证模型并得出结果，最后，第四节给出结论并总结。

2.文献与假说

2.1股权集中制与研发支出

股权结构是公司治理的关键性因素（Shleifer and Vishny，1997年；La Porta等人，1998年、2000年；Gul等人，2008年）。大量的文献研究了股权集中度、内部股权等股权结构对公司绩效、股票市场反应和盈余管理的影响（比如Himmelberg等人，1999年；Claessens和Djankov，1999年；Gompers等人，2003年；Demsetz和Villalonga，2001年；Fidrmuc等人，2006年；Guedhami和Pittman，2006年；Kim和Yi，2006年；Gul等人，2008年）。

不幸的是，只有少数研究有探讨股权结构对研发支出行为的影响（Parthiban等人，2001），例如一些调查机构投资者对企业研发投资的影响的研究（Baysinger等人，1991；Hansen和Hill，1991；Kochhar和David，1996；Zahra，1996）。而本文通过研究股权集中制、内部股权制和国有制对2000-2005年中国上市公司研发支出的影响，拓展了现有的研究成果，通过展现中国这个世界上最具影响力的新兴经济体的上市公司的股权，与研发支出之间的关系，对相关文献做出了贡献。

与许多东亚国家一样，中国上市公司的股权结构高度集中，原则上，股权集中可能会对管理层在研发支出方面的决策产生两种相反的影响，而产生何种影响也取决于公司是采取与其他公司合作还是加强自身的管理（Gul等人，2008年）。

在采取与其他公司合作的态度下，人们认为，这样会使控股股东缺失，导致股权分散，投资者不能对公司管理者进行有效的监督。相反随着股权的集中，在公司持有大量股份的人会不断督促自己去确保公司管理者的行为会对股东有益。

对研发项目的投入也涉及到时间上的衡量，因为研发投入是短期的行为，但回报则是一个长期的过程。然而公司的利益相关者在时间偏好上肯定会有所不同，这就会对研发的投入产生重要的影响。管理者可能会投资回报更快的项目，这样他们就能迅速提升自己的声誉名声，从而加速其职业生涯的发展。但是投资者则更喜欢长期投资(Hansen 和 Hill, 1991)。在采取与其他公司合作的态度下，控股股东会有强烈的意愿去监督管理者以确保投资研发会使股东受益。

关于股权集中效应的管理防御假说是由最近的代理理论研究发展起来的。这个学说关注的不是所有者与经营者之间的利益冲突，而是控股股东与中小股东之间的利益冲突。只要少数股东的权利得不到很好的保护，控股股东就有机会以少数股东的利益为代价转移公司的收益La Porta等人，2000年；Hess等人，2008年）。La Porta等人（2000）指出，控股股东侵占中小股东利益是一种非常普遍的现象，控股股东可以采取内部交易、过高的高管薪酬、隐瞒不利信息或选择性披露信息等多种形式，这种自私自利的行为很可能会对公司的研发投入产生消极影响。

因此，企业的股权集中是否表现出相似或不同的研发支出行为是一个实证问题。我们第一个假设是：

H1。在其他条件相同的情况下，股权集中度不同的企业，其研发支出方式也不相同。

上述论点同样适用于拥有或没有内部所有制的公司的情况。

2.2内部所有制和研发支出

内部/管理层持股可以用来缓解机构内部的问题，使管理层的利益与所有者的利益保持一致。

然而，在Chen等人（2008年）进行的一项研究中指出，对于家族企业来说，占主导地位的内部管理者将获得超额收益，而这将很可能导致家族与公司出现潜在的裂缝。这种自私自利的行为也很可能对公司的研发投入产生消极影响。

因此，内部所有制企业的研发支出行为是否与其他企业相似或不同，仍是一个实证问题。综上所述，我们验证了以下假设：

H2。在其他条件相同的情况下，内部所有制程度不同的企业，其研发支出方式也不相同。

2.3国有制和研发支出

接下来，我们将考察股东的性质（即国有股与非国有股）是否会影响企业对研发支出的投资。

尽管中国政府在金融体系和法律或监管机制方面的改革使公司的所有权结构在不断发生变化，但许多中国上市公司仍然与政府有着密切的联系，对于这些公司来说，他们最大的股东是中央/地方政府或大型国有企业。

在国家所有权与研发投资决策之间的关系还没有得到充分的探讨前，有学者认为，国有制企业有动机密切监督管理者，从而降低了企业成本，因此对研发支出有积极影响（Bos，1991；Hess等人，2008）。

但实际上，在竞争性市场中，当国有制企业追求的是社会目的或政治目的（比如解决失业问题），而不是实现企业价值最大化时，国有制企业可能不如非国有制企业（Hess等人，2008年）。所以接下来的假说是：

H3。国有制程度不同的公司，其研发支出不相同。

2.4税收对研发支出的影响

中国的名义企业税率为33%（自2008年以来为25%），然而如果企业享受优惠税率政策，企业实际上缴纳的法定税率可能更低。中央和地方政府通常会因为处于特定区域（比如经济特区），抑或处于特定行业的公司（比如高新科技公司），抑或因为其他原因对企业给予特定的优惠税率[1]，这时候优惠利率就可能低至24、18、15，和7.5%[2]。企业的实际法定税率一般在损益表的附录里面会有。

有学者指出，税收在资源配置、促进研发支出和技术创新方面扮演着重要角色（Chen和Gupta，2010；Falk，2009；Ding和Li，2008等）。在研发上投入的企业会得到更优惠的税收政策，主要体现在：

·本年度发生的研发支出，全部可以从本期应纳税所得额中扣除，所以用于研发支出的折旧或摊销的资金会变少。

·当本期的研发支出比上一年增加10%，本期应纳税所得额可以减少本期研发支出的50%。

根据中国的企业税收法律，企业的义务纳税额应该这样计算：

应纳税所得额X实际法定税率-免税额/抵税额

因此，实际法定税率越高，研发支出的税收减免就越有价值，因为这样的减免可以节省更多的税收。因此，我们验证了以下假说：

H4。企业使用的法定税率越高，其研发支出就越高。

3.设计验证方法

3.1检验假设的回归模型

为确定企业所有权集中制、内部所有制和国家所有制程度对其研发支出的影响，我们设计了以下回归模型：

其中：

Ramp;D_it 公司i在t年内的研发支出，以净无形资产除以总资产计算。

OWNit 股权集中度，以公司i五大股东在t年内所持股份的百分比来计算。

STAit 公司i在t年内的国有股，是指国有股占流通股总数的比例。

INSIDERit 公司i在t年内当管理层持有股份时为1，否则为0。

ASTRit 公司i在第t年内使用的法定税率

CONTROLit 控制变量

股权集中度变量为前五名股东的持股比例[3]。国家所有度变量为国家持有的股份占已发行股份总数的百分比。内部所有权变量是一个虚拟变量，如果一些公司的股份由主要管理人员、高级管理人员等持有，则取1；否则取0。

公司适用的法定税率（ASTR）可以等于33%的名义税率（自2008年起为25%），当公司用了优惠税率时也可以等于更低的利率。优惠税率可给予特定地区（如经济特区）的企业，或特定行业（如农业或高新科技行业）的企业。优惠利率可以低至24%、18%、15%和7.5%。实际法定税率在损益表的标注里会有。

根据之前有关研发投资决策的研究（Parthiban等人，2001；Griffiths and Webster，2004），我们选择六个已知会影响研发支出的控制变量；企业规模（size），以总资产的对数表示；杠杆率（LEV），短期和长期债务之和除以总资产；资本强度（FIX），固定资产除以总资产；库存强度（INV），存货除以总资产；资产收益率（ROA），利润除以总资产；市场化指数（MAR）用来衡量不同地区企业的发展。为区分机构不同的行业，还有行业类别。为了准确衡量区域制度或制度发展的，我们采用从中国经济研究所（NERI）收集的中国各省的市场化指数。NERI指数项目由Fan等人（2009）研发，并由NERI和中国改革基金会赞助。该指数是基于以下信息而加权构建的：

·政府的角色（政府在经济区域中的大小规模）；

·经济结构（主要是非国有经济增长和国有企业改革）；

·价格管制等区域贸易壁垒；

·要素市场的发展程度，如要素流动性；

·法律框架。

所有的索引和内容都是以0到10为等级。

因变量是Ramp;D spending，利用净无形资产除以总资产计算。我们不直接使用Ramp;D expenses作为因变量，因为Ramp;D expenses在2006年以后的资产负债表上才披露，从2000年到2006年，企业只在资产负债表上披露无形资产净值。

3.2数据收集及初步结果

财务数据来自中国股市财务报表数据库（CSMAR）。我们还手动从新浪财经数据库收集了企业所有权信息和优惠税率。新浪财经数据库涵盖了中国上市公司的会计和经济数据，包括财务报表和附注、财务分析、产权结构、前十大股东等。

该数据库涵盖了1990年以来在上海证券交易所或深圳证券交易所上市的所有公司的财

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