论文总字数：8556字

摘 要

本文以套利定价理论（APT）为基础，从上海和深圳股票市场选取了86家上市房地产公司的股票为数据样本，根据公司的财务基本面数据和股票年收益率，运用因子分析法对公司的财务指标与比率进行筛选和提取公共因子，找出了影响股票收益率的9个共同因子，并运用F检验等假设检验的方法对样本数据进行实证分析。从公司的微观层面对套利定价模型对我国房地产股票市场的有效性进行了检验。结论表明，公司的财务指标对股票的收益率并无显著的影响，影响股票收益率的因素可能更多。这意味这中国房地产股票市场是随机变动不可预测的，套利定价模型在中国房地产股市是基本无效的。

关键词：套利定价模型，因子分析法，假设检验

Abstract： Based on the APT, this paper selects 86 listed Real Estate Company shares from Shanghai and Shenzhen stock markets as data samples. According to the company"s financial fundamentals and stock annual returns, we use factor analysis to select and extract public factors for the company"s financial indicators and ratios, and find out the public factors. There are 9 common factors that affect stock returns, and F test is used to make an empirical analysis of the sample data. From the micro level of the company, the arbitrage pricing model is used to test the effectiveness of China"s real estate stock market. The conclusion shows that the financial indicators of the company have no significant impact on the stock returns, and the factors that affect the stock returns may be more. This means that China"s real estate stock market is stochastic and unpredictable. APT is basically invalid in China"s real estate market.

Keywords：APT，factor analysis，hypothesis testing

目 录

1 引言 4

2 基于因子分析的套利定价理论及其模型简介 4

2.1 因子分析的基本原理及应用 4

2.2 套利定价模型建立 5

3 套利定价模型的实证研究与分析 6

3.1 样本数据的来源和选取 6

3.2 变量的选取 6

3.3 样本股的因子分析 7

3.4 回归建模 10

结 论 13

参 考 文 献 14

致 谢 15

附表 16

1 引言

自20世纪90年代以来，中国房地产行业进入蓬勃发展时代，房地产行业已将占到中国整个GDP的5%，地产股的数量众多，故笔者对房地产股票市场的研究具有实际意义.本文讨论了由美国经济学家ROSS提出的套利定价模型，研究表明资本资产的收益率是各种因素共同作用的结果.笔者以资本资产中的股票为例，研究股票收益率的影响因素。

股票的收益率受多种因素的影响,但是具体影响因素是什么，数量和如何选取，套利定价模型并没有给出具体的解决方案.由于股票的收益率变动与经济的发展有着很大的关联，故国内外学者均以利率、GDP、货币供应量等宏观经济指标或实际经济景气指标为变量，对股票的收益率进行回归，并通过拟合程度的检验来确定最终的因素，如刘举款、毛鸵华（2013）以国民生产总值、通货膨胀率、社会消费品零售总额等十个经济指标因子来研究与股票收益率之间的关系,建立了相应的套利定价模型^[1]；张娟（2009）同样选取了货币供应量等宏观经济指标进行套利定价，不过没有进行实证检验^[2].这些研究都是基于宏观经济层面，并没有结合微观个体实际情况，结论有些抽象.所以笔者拟从微观角度，从公司的基本面出发，即以上市公司的财务指标为解释变量，以股票的年收益率为被解释变量，对套利定价对我国证券市场的有效性进行实证检验.在财务指标的选取上，国内的学者是选取某几个特定的财务指标，如曹红英、阳玉香（2005）选取了市盈率（P/E）、市值与账面价值比（M/B）和公司规模（SIZE）为解释变量，并发现这三个指标对股票收益率并没有显著影响^[3].还有一些学者从财务指标的代表方面出发，如汪珍、李敏(2007)从财务指标的投资与收益、偿债能力、盈利能力、经营能力、资本构成共五个方面各选出一个财务指标进行套利定价^[4].只是这样对财务指标的选取不够全面，笔者打算从所有的观测财务指标出发，利用Roll and Ross(1980)的研究方法，通过因子分析法进行筛选指标，从众多变量中提取隐藏的具有代表性的因子，每个主要的因子可以反映相互依赖的的观测指标间的主要信息，帮助解决复杂的套利定价问题^[5,6].

2 基于因子分析的套利定价理论及其模型简介

2.1 因子分析的基本原理及应用

因子分析的思想是1904年Charles Spearman 开始应用研究的，基本思路是从变量中提取共性因子，基本操作是是根据相关系数的大小把原始变量进行分组，使得同组内的变量相关系数越大，则不同组的变量间的系数较小，每组变量可以提炼出一个不可观测的综合变量，该变量通常被称为公共因子.当研究的某一具体问题时，把该问题分解成原始变量之间不可测量的、公共的、线性的和特殊的因素之和。这样就把原始变量转化为信息损失最小的几个主要因素变量，用这些主要变量的值代替原始变量进行统计分析^[7].这一思想用数学模型表示如下：

设有P个原始变量，他们之间有较强的相关性，为了方便用X表示原变量或归一化变量向量，用表示标准化的公共因子，可以用矩阵表示为：，也可以表示为：

式中，F为公共因子； A为因子载荷矩阵，称为因子载荷，表示第i个原有变量在第j 个因子变量上的负荷；为特殊因子，表示了原有变量不能被因子所解释的部分.

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