摘 要

企业并购（Merge and Acquisition）是现代企业快速成长的方式之一，是可以通过获得别的企业控制权最直接的方式。期权博弈（Option Games）是研究金融工具和项目价值的一种研究方法。1993年Smits教授首先提出期权博弈的概念，1994年，Avinash K. Dixit与Robort S. Pindyck 最先运用实物期权的方法解决企业投资决策问题，对传统企业价值评估NPV方法有一定的冲击。

传统的企业并购可行性分析方法已经不再实用，近几年，我国陷入了企业并购的浪潮中，但是大多数都以失败告终，而一部分企业却陶醉在自己的封闭空间中，不敢越雷池一步。诚然，企业并购有利有弊，涉及到企业做的前期合并工作是否到。期权博弈理论既考虑了市场的变化给企业带来的影响，又考虑了个体之间的博弈，是一种综合性的研究方法。

本文主要对中国近几年房地产企业的相互并购案例而深入思考，到底并购能不能给房地产企业带来价值，站在理论研究的角度，利用工程经济学相关原理，结合金融学，经济学和管理学的思路和视角，分析到底大规模的并购能不能给企业创造价值，本文以融创中国收购金科股份的案例来运用本文提出的模型，并且给融创做出了适当的预测。

关键字： 期权博弈 价值评估 企业控制 企业合并 房地产商博弈

Abstract

Mergers and acquisitions (Merge and Acquisition) is one of the fast growth of the modern enterprise, can be obtained through other corporate control. The most direct way of option game (Option Games) is a method to study the value of financial instruments and project.1993 professor Smits first proposed the concept of option game, 1994, Avinash K. Dixit Robort and S. Pindyck pioneered the use of real options approach to solve the decision problem of enterprise investment, NPV evaluation of the traditional enterprise valueThe method has a certain impact

The traditional enterprise merger feasibility analysis method is no longer practical, in recent years, our country into a wave of mergers and acquisitions, but most of them failed, and part of the enterprise is immersed in their own closed space, dare not go one step beyond. Indeed, with pre merger There are both advantages and disadvantages. involves to the enterprise work, do whether to influence the option game theory which considers the change of the market brings to enterprises, and consider the game between individuals, is a comprehensive research method.

This paper focuses on the China in recent years the real estate enterprise mutual merger cases and in-depth thinking, whether mergers and acquisitions can bring value to the real estate business, standing in the perspective of theoretical research, the use of engineering economics principle, with the combination of finance, ideas and perspectives of economics and management, analysis of the end of large-scale mergers and acquisitions can give enterprises in order to create value, financial record acquisition China Jinke shares case using the proposed model, and give the financial record made the appropriate prediction.

Key words: Option game; value evaluation,;enterprise control; enterprise merger; real estate agent game theory

目 录

摘 要 I

Abstract II

第一章 绪论 1

1.1 一些概念的界定 1

1.1.1投资概述 1

1.1.2我国并购历史概述 1

1.1.3背景的介绍 2

1.2 研究背景和意义 3

第二章 企业并购与期权博弈方法概述 4

2.1并购理论综述 4

2.1.1 企业并购概述 4

2.1.2 并购的动机 4

2.2 简单介绍评估方法 5

2.2.1净现值法 5

2.2.2现金流的贴现方法 5

2.2.3 其他企业价值的估价方法 6

2.3 期权博弈理论简介 7

2.3.1 期权理论 7

2.3.2 实物期权 7

2.3.3博弈论 8

博弈论中纳什均衡 8

2.3.4期权博弈理论 8

第三章 房地产目标企业价值评估和支付均衡对价 9

3.1期权博弈的引入 9

3.2企业融合的协同效应 10

3.2.1传统并购协同效应的评估方法 10

3.2.2房地产企业进行企业并购与投资项目的区别与联系 10

3.2.3房地产企业财务协同效应的规范性分析 10

3.3房地产目标企业的价值评估 10

3.3.1 面对无风险且无增长价值的房地产公司的价值 11

3.3.2房地产企业面临风险 11

3.3.3期权博弈方法评估房地产企业成长的增长价值（期权价值） 11

3.3.4修正的房地产企业价值评估 13

3.4 对于成本k和控股比例的估计 14

3.4.1房地产商与目标企业关于收购比例的博弈均衡 14

3.4.2并购方与被并购方关于并购价格的商定 15

3.4.3 并购最终均衡定价k 16

3.5房地产企业并购可行的充分必要条件 16

第四章 房地产企业并购案例分析 17

——融创中国投资金科股份是否理性 17

4.1 融创中国背景简介 17

4.2 并购过程与动因分析 17

4.2.1并购过程 17

4.2.1融创并购金科的动机分析 17

4.3 并购价值评估与综合分析 18

4.3.1金科股份公司的价值评估 18

4.3.2投资综合分析 19

第五章 模型改进与建议 21

第一章 绪论

1.1 一些概念的界定

1.1.1投资概述

投资实体项目主要通过企业的财务计划，财务分析与财务预测的方式考虑资金的时间成本的条件下获得正的投资回报率或者通过金融资产投资对企业或者专家的预测和评价买入低估的证券获得证券价格上涨而带来的回报。

项目投资有以下特点：投资收益有风险。比如消费者需求的改变，政府政策的约束，法律法规的影响和来自其他企业与行业的竞争而导致收益下降；其次，投资具有延迟性，没有任何投资可以立即得到回报，所以投资必须考虑时间的因素，除此之外，根据理性经济人假设，任何投资者都是理性的，当其预计可预见的未来不能再收回收益甚至导致自身亏损，他会将项目处置掉，获得残值收益。延迟性导致企业的投资具有一定的竞争性。因此，考察投资不可缺少（Irreversibility）的要考虑三方面的因素：投资的不可逆性（Irreversibility），投资收益的不确定性（Uncertainty）和竞争性（Competition）。

净现值法最为评估项目的主流方法隐藏了两个假设：一是项目未来的投资收益是确定的，不会因为任何状况而发生改变；其次是利率也是确定不变的。与现实最大不同就是NPV方法扭曲了现实中的投资，而把任何投资都看成是现金流折现的产物，应对如今错综复杂的企业投资决策，这种刚性的投资决策方法显然不适用。

在项目中，如果未来市场有利于项目收益而可以给投资者带来更大的收益时，企业可以选择扩大投资来赢得更大的收益，而企业预测未来市场的发展会远远低于预期或者已经发生了明显的迹象使得企业收益并不像企业当初预测的那样，甚至出现亏损，企业可以选择收缩投资规模，甚至将项目残值变现，这就是实物期权。言外之意，企业在投资项目上至少有两类期权，一种是放弃期权，另一种是扩张期权。

1.1.2我国并购历史概述

当今世界，企业竞争随着经济全球化的浪潮愈演愈烈，而企业成长也成了一个大难题。企业成长方式主要有两个，一是通过实体投资的方式壮大自己，另一个则是通过并购其他公司来发展壮大本公司。国际市场上主要出现过五次比较大的并购浪潮：第二次工业革命后生产力受到了极大地促进，使得19世纪中叶一直到上世纪初，欧美国家相继掀起了并购浪潮；一直持续到上世界中叶，尝到甜头的企业开始混合并购的合并风暴；80年代，混合并购被战略并购所取代，以融资并购为主要特征。全球并购总额去年为3.6万亿美元，比2015年的4.37万亿美元降低了17%，但是依然很高。因此，有专家称，第六次并购浪潮正在波涛汹涌的翻滚而来。

与国外比较，由于我国错过的前四次并购浪潮导致我国的并购规模稍逊英美等发达国家，2016年我国的并购总额为2200亿美元，仅占全球6.1%。2005年，联想以12.5亿美元（现金加股票）收购了IBM的个人电脑业务可谓打响了并购浪潮的第一炮，该笔收购标志着中国企业自改革开放以来走向世界的标志。

1.1.3背景的介绍

中国迄今为止，并购只有20多年的历史，从1997年全年的33起，到2011年全年2504起，披露的交易金额当年达到了5194.8亿元，同时，并购也几乎涵盖了所有行业。

从2003年到现在十多年间，房地产发展十分迅猛，到2011年，房地产业增加值为2.67万亿元，占GDP比重为13.0%。2011年以来，楼市的宏观调控、房价下跌不止、中小房企专业化、缺乏实力的小企业逐渐被淘汰，掀起了中国内地房地产业并购浪潮。2010年并购案例是84起，并购金额为168.72亿元。自2005年至2009年五年间，并购案例总共132起，并购金额260.32亿元。但是并购当年就有失败的案例，据显示2011年，共有16家房地产企业发布停止实施并购重组方案，涉及金额97.8亿元。并购如此疯狂，盲目并购现象也愈演愈烈，而房地产作为中国的支柱产业，稍有不慎都可能给中国经济造成重大的波动，所以，如何评估并购价值是每个房地产并购企业不可回避的问题，对于并购决策的可行性分析需要专业的经济学和金融学结合工程管理的专业知识来解决。笔者作为一个工程管理专业的学生对房地产业并购很感兴趣，所以结合所学工程经济学和财务管理相关知识和拓展，并且自学经济学和金融学专业知识，查找相关统计数据和近些年房地产并购的案例，利用前沿的研究成果期权博弈模型，提出一个解决解决房地产企业并购的成本效益模型——协同-增值模型，希望有助于房地产企业能够吸取笔者所提出的模型某些值得借鉴的思想，取其精华，弃其糟粕，本文吸取了很多前人，包括工程管理专业，金融财会学，经济学专业的学者研究论文的思想，但是本文提出的模型仍然处于初步探索阶段，考虑难免不会面面俱到，有待专家学者指正并予以发展。

1.2 研究背景和意义

本文认为，并购成功与否主要是判断并购给企业带来的收益能否弥补当初企业支付所发生的成本，并且并购后能否达到当初预期的目标，而目标的考核一般是企业在并购后能否获得相应的绩效。但对企业并购能否提高绩效，各专家学者持有较大的争议。目前，学者对于长期绩效评估的方式主要是实证的研究方式，通过建模和回归考察企业并购的绩效，实证方法逻辑严谨，但问题是脱离实际，只是把研究结论一般化，并不能直接用到具体并购的实例当中。本文的研究意义在于：

1、房地产之间的并购能否为房地产业可持续发展铺平道路以及能否优化企业经营业绩，对于我国房地产业并购研究有着极其重要的意义；